城市传媒(600229)

2017 年年报和 2018 年一季报超预期

公司 2017 年营收 19.70 亿元同增 11.03%，归母净利润 3.29 亿元同增21.05%，略超我们的预期（约 3%）。2018 年一季度营收 4.89 亿元同增7.12%，归母净利润 0.80 亿元同增 22.55%，表现靓丽。同时公司拟每十股派发现金红利 1.5 元（含税），分红率为 31.9%。

出版主业挺拔，教育、少儿、时尚生活模块共同推进主业增长

2017 年公司出版业务实现营收约为 8.4 亿元，同增 13.62%，毛利率提升1.26pct 至 46.54%，发展势头良好。教材教辅出版业务持续取得突破，实现营收 3.98 亿元，同增 13.63%，毛利率提升 2.9pct 至 58.15%，公司 2017年实施和落地了《科学》、《中华优秀传统文化》等多个教材项目，教育模块将继续保持增长态势。一般图书营收 2.76 亿元，同增 14.67%，毛利率提升 2.3pct 至 44.08%，主要是少儿、时尚生活以及“悦读纪”贡献。

发行业务营收增长保持稳定，但毛利率有所下降

2017 年发行业务实现营收约为 16.15 亿元，同增 9.83%，毛利率下降 1.2pct至 20.41%，营业利润略增 3.57%。主要由于：1）教材教辅发行业务营收下滑 4.25%； 2）一般图书发行业务毛利率下降 1.76pct。 2017 年公司落地的多个教材项目有望带动教材教辅发行业务在 2018 年重拾增长势头。我们预期 2018-2020 年发行业务营收和营业利润增速均将保持在 10%左右。

2018 年一季度出版主业表现靓丽，贡献较大比例增长

根据公司披露的 2018 年一季度经营数据，出版业务营业收入同增 23.64%至 2.23 亿元，增速略高于去年同期(20.10%)，增厚营业利润约 0.2 亿元；发行业务营收 4.07 亿元，同增 5.39%，增速低于去年同期（15.5%），营业利润与去年同期基本持平。

新业务积极推进，期待开花结果

公司旗下“BC MIX”以轻资产的方式积极扩张，其中公司拟与京东合作建设“复合型文化生活空间”，2017 年建设完成十余家，2018 年底前建设不少于 50 家。同时，公司潍坊、德州地方企业合作，将“城市出版”模式复制输出。公司影视业务积极推进，已累计参与投资影视项目九个，其中公司参投电视剧《你迟到的许多年》预计将在 2018 年播出(根据严歌苓小说《补玉山居》改编、黄晓明、殷桃、秦海璐等主演的都市情感剧)。

继续维持“增持评级”

2017 年底开业的城市传媒广场仍在培育期， 不能为 2018 年带来利润贡献，且增加折旧压力，受其影响，预估公司 2018 年净利润增速将回落至 8.3%，但 2019-2020 年净利润增速回归至 20%以上。目前出版行业公司估值水平为 14-35X，平均估值水平为 19X。由于公司增长速度高于行业平均，且短期受摊销折旧影响，应享受一定估值溢价，我们认为公司 2018 年合理估值为 18-20X，对应目标价为 9.18-10.20 元，维持“增持评级” 。

风险提示： 纸张价格波动较大增加营业成本；《你迟到的许多年》推迟上映。