农业银行(601288)

事件：

近 日，农行披露了 1Q18财报。1Q18实现归母净利润 587.36亿元，YoY +5.43%;营收 1558.65 亿元， YoY +5.04%；期末不良贷款率 1.68%，较年初下降 13BP。期末资产规模达 21.64 万亿元，贷款余额 11.15 万亿元，资本充足率 13.77%。

点评：

规模扩张与息差驱动， 业绩增速上行

规模扩张与息差驱动，利息净收入增长较快。 受益于资产规模扩张及息差走阔， 1Q18 利息净收入达 1174.8 亿元，同比增长 13.8%，增速较 17 年提升 2.8 个百分点。由于理财业务收入增长放缓、减费让利以及高基数等影响，1Q18 非利息净收入同比下降 15.0%，拖累营收（YoY +5.04%）表现。1Q18 净利润增速达 5.43%，较 17 年提升 0.53 个百分点，业绩增速延续上行趋势。 1Q18 计提资产减值损失 339.72 亿元， 同比增加 103.43 亿元，在资产质量改善拨备计提压力减轻情况下，却主动加大了拨备计提。 若拨备计提规模与 1Q17 保持一致，则 1Q18“ 实际” 净利润增速达 19.4%。

不良率大降，资产质量改善显著

不良双降延续。 1Q18 不良贷款 1869.5 亿元，较年初下降 70.8 亿元，不良贷款率则下降 0.13 个百分点至 1.68%，与其他大行接近，且仍处于下降通道。 1Q18 拨贷比达 4.00%，为四大行最高水平，拨备充足。

17 年关注贷款与逾期贷款余额与比例双降。 17 年末关注贷款率 3.27%，较年中下降 35bps；逾期贷款余额及比例较年中双降作为前瞻指标，预示着农行未来资产质量有望进一步改善。

负债成本优势显著， 息差处于上升通道

负债成本率优势显著。 据测算， 1Q18 付息负债成本率 1.49%，保持较低水平，负债成本优势明显。 17 年活期存款平均余额占比同比提高 2 个百分点至 57%。 1Q18 存款达 16.86 万亿元，较年初增长 4.1%，存款增长较快。息差处于上升通道。测算，农行 1Q18 净息差 2.23%，同比上升 13BP。农随着贷款利率及债券投资票息上升，资产端收益率有望明显上升，而农行负债成本稳定， 净息差有望较大改善。

投资建议：重申买入评级，目标价 5.68 元/股

农行负债成本优势显著，息差处于上升通道，业绩增速有望回到两位数。基于规模稳健扩张以及息差平稳略升等假设， 由于一季报显示农行主动大幅加大拨备计提力度， 我们对其 18/19 年净利润增速预测由此前的12.8%/13.0%略微下调至 9.1%/12.4%。

重申买入评级，目标估值 1.2 倍 18PB，对应股价 5.68 元/股， 上行空间大。

风险提示： 经济超预期下行导致资产质量大幅恶化；负债成本抬升风险等。