东华能源(002221)

事件：公司 2017 年实现销售收入 326.78 亿元，同比增长 63.6%，归母净利润 10.63 亿元，同比增长 126.22%； 2018 年 Q1 销售额 91.26 亿元，同比增 55.45%，归母净利润 3.42 亿元，同比增 58.44%。另公司预计 2018 上半年净利润约 6.81-8.76 亿之间。

公司所在行业的竞争力再提升。 2017 年公司 LPG 贸易量约 710 万吨，相较于 2016 年近 600万吨继续提升。丙烷及其脱氢产业链的核心竞争力是物流、仓储；公司拥有船队优势，同时布局宁波、太仓、张家港、钦州等地，上游货源的把控能力强。由于 LPG 贸易对于上下游货源的稳定性要求高，需保持一定的合约比例，计价公式与北美、中东或远东等指数挂钩。从公司与 Mabanaft 的合约纠纷，我们认为短期某一货源存在价格不合理，但长期合约的稳定性高，且公司具备多货源、多价格公式对冲手段，把握更高的行业壁垒。

丙烷-丙烯-聚丙烯行业格局良好。 2017 年丙烯-1.2 丙烷价差为 359 美金/吨， 2018 年 Q1为 485 美金/吨。目前全球丙烯年需求约 1 亿吨，其中 60%以上为聚丙烯。丙烯有 48%的供应来自于石脑油裂解装置，由于北美的乙烯原料轻质化，带来副产丙烯的减少，丙烯有望长期紧缺。丙烷脱氢（ PDH）是除炼油 FCC 以外最具竞争力的装置，根据我们不完全统计，目前全球有约 26 套 PDH 装置，其中中国有 12 套装置。美国虽然有丰富的丙烷原料，但仅有 3 套 PDH 装置，且北美最近预期在加拿大投产的装置也在数年之后，北美丙烯价格有望长期高于东北亚，中国在 PDH 的应用能力更加完善。

现金流持续改善，保持成长性，新材料有望成为未来亮点。 公司现金流持续改善， 2017 年报经营性现金流 21.4 亿元，同比增 119.86%。公司宁波二期有望在 2019 年投产，届时形成三套 PDH 装置；同时宁波 200 万立方米地下洞库项目建成后的贸易保障能力继续提升。公司未来除新增连云港、曹妃甸的仓储外，在新材料产业的布局有望成为新的增长点。连云港的丙烯腈-碳纤维布局、以及未来氢能利用等均符合未来产业方向。

盈利预测与估值:我们认为公司具备良好的成长性及行业格局地位，调整公司 18-19 年净利润分别为 15.29 亿元和 21.87 亿元(原预测为 16.41 亿元和 21.44 亿元)，新增预测 20 年净利润为 28.02 亿元，对应股本 16.5 亿股， EPS 分别为 0.93、 1.33、 1.7 元/股，参考 18 年行业平均 PE 为 13X，则 18 年目标价为 12.09 元，相对于当前股价 9.97 元，存在 21%的空间，维持“买入”评级。