要点：

我们认为， 资管新规落地整体利好实体经济，利好银行股，不过政策在非非标、结构性存款等方面尚有一些不确定性。当前在整体看好银行股的前提下，建议重点关注业务调整压力较小的股份行， 尤其是招商银行。

事件：

2018 年 4 月 27 日，一行两会一局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 （以下简称资管新规） ， 资管新规正式落地。

点评：

延长过渡期使市场忧虑得到明显缓解，利好实体经济

市场此前普遍担心征求意见稿设定的过短的调整时间或导致非标规模的大幅收缩，继而使实体经济面临抽贷、断贷，引发系统性流动性不足，并使银行本已整体改善的资产质量发生大幅度反转。现资管新规将过渡期延长了一年半至 2020 年末，相当于非标资产大致的加权平均久期，银行就此获得更充裕的时间做出有序调整。 资管新规的落地将很大程度上缓解市场忧虑，利好对实体经济和银行业的整体预期，促进银行业估值回升。当然， 资管新规并未明确在过渡期内老产品是否可以对接新资产的问题，这将造成一定的不确定性，有待政策在调整过程中进一步明确。

非标融资进一步收紧， 其他社融方式将获准放行

资管新规正式稿较征求意见稿进一步收紧了非标认定。我们认为，在后续收紧非标融资的同时，政策有望对其他融资方式放行。银行调降非标融资一般通过以下几种方式进行： 1、纯压降。例如违反产业政策类的非标，将部分通过压降的方式调整； 2、表外转表内信贷。这一方面随着年初《 关于进一步支持商业银行资本工具创新的意见》 的出台，我们预期监管将配合银行表外转表内规范融资，协助银行多渠道补充资本金； 3、非标转标。包括银登中心和地方交易平台的融资。这一方面根据新规， 确实存在一定不确定性。银登中心非非标能否获得认可转成标准化资产进行流转尚待政策澄清。不过根据之前银监82 号文鼓励中小企业融资资产流转的政策，我们预计在非标转标方面可能也会有相对有限利好出台， 全面禁止的可能性不大； 4、资产证券化。近年来资产证券化突飞猛进， 14 年至 17 年银行间资产证券化发行规模 3 年年复合增长率达 31%。不过目前资产证券化审批流程较长，在后续非标集中转标的大背景下可能存在通道堵塞的风险。不排除监管部门加快审批流程的可能。我们认为资产证券化将获得长足发展。综览以上非标调整方式，及其可能的政策调整，我们预计未来虽然通过表外理财的方式投资非标将受到限制，但银行最终可望通过其他方式为非标找到出路。最终非标融资受到的影响或将有限。 资管新规的最终结果将表现为促进银行规范融资方式，而对整体社融规模影响不大。