【事项】

4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》

【评论】

正式稿与征求意见稿相比，主要内容的变化不大，整体思想为最大程度地消除监管套利空间，防范风险，对刚性兑付、资金池业务、多层嵌套、通道业务、非标业务等进行了较为严格的限制。

正式稿与征求意见稿差异主要表现在五方面：

1）延长过渡期。过渡期延长至2020年底，过渡期内，金融机构可发行老产品对接，但应严格控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减。且金融机构应当制定过渡期内资管业务的整改计划。过渡期的延长有助于降低过渡期后资管产品的续接难度，降低短期的市场波动。

2）调整净值化管理要求。正式稿鼓励使用市值计量，但并未一刀切，两类封闭式产品可用摊余成本计量。以摊余成本计量的偏离度不得达到或超过5%，若偏离5%或以上产品数超过发行产品总数的5%，金融机构不得再发行以摊余成本计量的资管产品。

3）明确非标准化债权类资产界定标准。标准化债权类资产应同时符合5项条件：等分化，可交易；信息披露充分；集中登记、独立托管；公允定价，流动性机制完善；在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。不能同时满足该5项条件的均为非标。这一定义较之前更为明确和严格。

4）调整资管产品投资范围。公募产品主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票，与征求意见稿一致，正式稿允许私募产品投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权，同时，正式稿鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股。另外，征求意见稿规定银行公募产品以固收类产品为主，若发行权益类产品和其他产品，须经银行监管部门批准，正式稿删除了这一规定。

5）调整对产品分级的限制。征求意见稿中，封闭式私募产品设计为分级产品需满足一定限制条件，正式稿中，封闭式私募产品均可设计为分级产品。

预计体量最大的银行理财受资管新规影响最大。新规要求加强公司治理与法人风险隔离，未来银行将设立资管子公司开展资产管理业务。在净值化管理要求下，未来银行理财的盈利来源将由利差转变为管理费。资管新规要求“不得开展参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务，合理确定资产管理产品所投资资产的期限，加强对期限错配的流动性风险管理”，由此，银行未来可能更倾向于发行久期较长的产品。且新规要求“公募产品主要投资标准化债权类资产及上市交易的股票”，未来银行理财投资非标规模将大幅降低。正式稿删除了银行公募产品以固收类产品为主的规定，并增加了“资管产品应当在账户开立、产权登记、法律诉讼等方面享有平等地位”的要求，银行理财投资股票市场的空间将被打开。由于刚性兑付被打破，预计银行理财将面临客户和资金的分流，投研能力较强的大中型银行将更具优势。

券商资管规模及投资范围将受影响。当前券商定向资管业务主要为银行理财等提供融资通道，截至2017年末，券商定向资管产品净值占券商整体资管产品净值的85.25%。新规要求“金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务”，券商资管业务规模将受较大影响。但券商资管通道业务费率相对较低，所以新规对券商营收影响相对较小。主动管理规模占比较大、投研能力较强的券商将能更好地抵御资管新规带来的冲击，且在资管新规推动下，券商资管有望整体向主动管理转型。此外，由于非标融资的期限错配收到限制，预计未来券商资管将更多地投资于期限较长的标准化债券。

信托业务规模将明显收缩，保险资管受影响较小。由于信托大部分业务为通道业务，且目前信托公司仍在进行资金池的运作，资管新规的出台将使信托业务规模面临大幅收缩。信托在非债券业务如偏股性和资产证券化业务方面具有相对优势，预计未来信托业务将向股权和资产证券化方向转变。在各类金融机构资管业务中，保险资管投资标的主要为固收类产品，非标占比不高，且期限错配的产品比重较低，所以受资管新规影响较小。

长期来看，资管新规利好整体资管行业发展。资管新规的出台，有利于降低监管套利空间及金融行业杠杆，各金融机构间竞争将更趋于良性，整体资管行业生态有望逐步优化。

【风险提示】

监管进一步收紧；

市场表现低迷。