阳光城(000671)

公司披露 2018 年一季报，一季度公司实现营业收入总额 43.02 亿元，同比增长 77.56%，实现归属于上市公司股东的净利润 2.24 亿元，同比增长 6.19%，基本每股收益为 0.06元，同比增长 6.13%。

业绩稳健增长，可结算资源充足

公司一季度加快了结算节奏，实现营业收入总额 43.02 亿元，同比增长 77.56%，超出市场预期，毛利率也达到 25.01%，较去年同期提高 3.62 个百分点。但归母净利润仅小幅增长 6.19%，主要原因为销售费用、管理费用较去年同期大幅增长。 公司本期提高销售人员薪酬、销售代理费及业务宣传费，使得销售费用同比增长 155.28%，一季度新增区域及项目管理人员薪酬、固定资产折旧增加导致管理费用同比增长 102.92%。 由于公司销售规模处于快速扩张期，费用的增长在当期即体现在利润表里面，但收入和利润的结算则要滞后，因此期间费用率的上升属于正常现象。 公司可结算资源充足，截至 2018年 3 月 31 日，公司账面预收账款达 509.42 亿元，较 17 年底增加 107.91 亿元。当期预收款/17 年营业收入达 153.62%，业绩锁定性强，将保障公司后续业绩的持续增长。

拿地势头强劲，加速战略布局

公司坚定“区域聚焦、深耕发展”的发展战略，全面升级“ 3+1+X”布局战略，提出“三全五圆”的发展战略，将一、二线城市作为根据地，形成二线城市全覆盖、核心城市辐射周边城市的战略格局。 2017 年公司拿地金额 986.5 亿元，较 16 年增长 251%，为 17年销售金额的 108%，扩张势头强劲。 18 年一季度，公司通过招拍挂市场，耗资 16.02亿元新增土地面面积 16.21 万平方米，二线城市与三四线城市各占一半，在目前国家调控范围持续蔓延的环境下，公司顺应国家宏观政策，提前布局二线城市伺机参与城市更新及棚户区改造，布局核心城市周边三四线城市有利于分散风险，建立优质的土地储备，加快周转，以带来规模上的快速扩张。

5 亿美元海外债发行完毕， 30 亿定向债务融资工具获准注册

公司成功于 2017 年 11 月 16 日，完成在境外发行总额 2.5 亿美元债券； 2018 年 3 月 23日，完成总额 2 亿美元债券的发行； 3 月 29 日，完成 0.5 亿美元相同债券的增加发行，顺利完成公司股东大会批准的 5 亿美元海外债额度。根据 18 年 1 月 10 日公告，公司拟向中国银行间市场交易商协会申请注册发行不超过人民币 30 亿元的定向债务融资工具获准注册，目前申请发行工作正在进行中。公司以降低融资成本为战略目标，通过海外债、定向债务工具等融资方式进行融资，为后续经营奠定基础。

投资建议：我们认为新管理团队的到任将为公司发展带来第二次重大历史机遇，新任管理层积极推进的精细化管理控制成本和跟投等机制，有望进一步提升公司的运营效率和利润率，推动公司实现销售和业绩的高增长，我们预计公司 2018 年销售将超过 1300亿。公司目前 PEG 仅 0.56，远小于 1；根据公司最新年报数据和经营计划，我们调整2018-2019 年净利润由 32.8 亿、 44.1 亿至 31.1 亿、 45.8 亿，预测 2020 年净利润为64.1 亿，调整 18-19 年 EPS 由 0.81、 1.09 元至 0.77、 1.13 元， 20 年 EPS1.58 元，对应PE 为 9.4X、 6.4X 和 4.6X，维持“ 买入” 评级，六个月目标价 12.41 元。

风险提示： 销售不及预期，调控政策超预期，新管理层相关战略实施不达预期