周大生(002867)

2018一季报：营收9.38亿，同比增16.91%；归母净利1.61亿，同比增28.74%；EPS为0.34元。公司预计2018年1-6月归母净利同比增15~30%至3.03~3.43亿。

收入端分析：2018Q1营收9.38亿，同比增16.91%。报告期内继续通过加盟模式加快向三四线城市展店速度，一季度新增门店109家（加盟店新开113家，自营店关闭4家），远高于2017上半年49家，门店总数达到2833家（加盟2561+自营272），渠道下沉完善，营销网络持续扩大。

盈利端分析：Q1综合毛利率同比增0.99pct至34.92%，净利率增加1.57pct至17.12%。一季度毛利额3.28亿，+20.59%yoy，除规模扩大拉动之外，或因加盟规模占比进一步提升所致：①加盟模式下素金产品销售不进公司采购销售体系（只收取品牌使用费），影响毛利率水平的产品为镶嵌类；②影响自营模式毛利率的产品为素金+镶嵌类，当前直营门店素金销售占比仍较重，因此整体毛利率低于加盟模式。从一季度开店来看，公司仍在扩大加盟渠道，伴随加盟在总门店中占比提升，综合毛利率水平亦向上，报告期内同比增0.99pct至34.92%。期间费用率微降0.02pct至13.68%，销售费用率提升1.55pct至13%，主要因广告宣传费用、货品检测费用等同比增长较多；财务费用率降低1.34pct至-1.17%，主要因银行存款利息收入增加以及人民币会美元汇率波动形成的汇兑收益增加；管理费用率降低0.23pct至1.85%；整体费用管控合理。经营提质增效，以及一季度收到增值税退税款与产业升级等其他政府补助款带动其他收益净增0.23亿，共同推动归母净利同比增28.74%，扣非后归母净利同比增20.67%，净利率增加1.57pct至17.12%。

维持盈利预测，维持“买入”评级。公司以钻石为核心品类，以黄金首饰为人气产品，采取轻资产、整合运营型经营策略，专注品牌运营、渠道管理、产品研发和供应链整合，品牌与渠道价值突出。员工持股计划，彰显公司信心。预计公司2018-20年EPS分别为1.53/1.86/2.26元，当前股价对应PE20x/16x/14x，维持买入评级。

风险提示：加盟终端销售低迷；门店拓展不达预期等。