工商银行(601398)

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4 月 27 日，工商银行发布 2018 年一季报，一季度实现营业收入 1971.98 亿元，同比增长 4.05%；实现归母净利润 788.02 亿元，同比增长 3.98%； 净息差为 2.30%，同比上升 0.18 个百分点；不良贷款率 1.54%，比去年末下降 0.01 个百分点，拨备覆盖率为 174.51%，较上年末提高 20.44 个百分点。

利息净收入同比高增， 子公司保费收入下滑拖累营收表现。 受益于净息差的改善，一季度利息净收入同比增长 12.33%，高于去年同期增速 9.67 个百分点，占营收比重达到 69.48%，较去年同期提升 5.12 个百分点。非息收入同比下降 10.91%。其中，手续费及佣金净收入同比小幅增长 1.60%，受子公司保费业务收入金额下降的影响， 工行其他业务收入同比下滑 39.89%， 拖累了营收表现。但营收同比增速依然高于去年同期 6.3 个百分点，归母净利润同比增速也高于去年同期 2.61 个百分点，盈利能力稳步提升。

息差回升，负债端优势显著。 工行一季度净息差较去年同期提升 18bps，较去年全年提升 8bps。我们推测，一季度息差的回升主要取决于两个因素：一是在严监管影响下，部分表外融资需求转表内导致表内信贷需求旺盛，推高了贷款收益率；二是工行在负债端优势显著，尤其是存款成本率与同业相比处于较低水平（2017年存款成本率为 1.42%），并且对同业负债依赖度较小（2018 年一季末同业负债占总负债比重不足 10%），在部分中小银行由于同业负债收缩转向争夺存款的情况下，能够较好地控制核心负债成本。

资产质量持续改善，拨备计提充裕。 一季度不良贷款率较去年末下降 0.01 个百分点，已实现连续 5 个季度的环比下降，拨备覆盖率在 2016 年三季度末触及 136%的低点之后开始逐季反弹， 2018 年一季末拨备覆盖率达到 175%，环比和同比分别提升 20pc 和 33pc，抵御风险能力大幅增强。 核心一级资本充足率 12.64%，一级资本充足率 13.13%，资本充足率 15.09%，满足系统重要性银行 2018 年底8.5%/9.5%/11.5%的监管要求。

投资评级： 工行盈利能力稳步提升， 资产质量持续改善，净息差回升较快，拨备充裕，是适合长期持有的价值投资标的。在资管新规、 A 股入摩等政策落地后，龙头优势将逐渐凸显。继续维持“买入”评级， 预计 18/19/20 年归母净利润同比增长 5.10%/6.29%/8.05%，目标价 7.05 元/股。