大元泵业(603757)

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公司近期发布一季报，报告期内， 营业收入 24044 万元，同比增长 18.29%；归母净利润 3707 万元,同比增长 19.53%。

屏蔽泵快速增长，农用泵拖累业绩。 公司业务主要两块：屏蔽泵和农用泵， 根据我们拆分测算， 公司最核心的屏蔽泵业务继续保持高增长态势： 报告期内营收 1.3 亿元，同比增长 50.7%，净利润 2686 万元， 增大 72.4%， 净利率 20.7%，同比提高约 2.6 个百分比，规模效应凸显。 但农用泵业务对一季度业绩产生了较大拖累， 报告期内，农用泵实现收入 1.1 亿元， 同比减少 5.6%，净利润 1021 万元，同比大幅减少 33.8%，一方面是由于原材料价格压力影响毛利，一方面因为行业需求疲弱。

农用泵业务没有明显季节性（ 2017Q1 收入占全年比重 23.8%），而屏蔽泵一季度是明显淡季（ 2017Q1 收入占全年比重 13.6%），故农用泵 2017Q1 盈利高基数+屏蔽泵季节性淡季放大了农用泵的负面影响，后面随着屏蔽泵逐步进入旺季，营收增速有望速提升。

农用泵环比快速改善。 农用泵虽不是公司核心看点，但该业务也在快速回暖，2017Q1~2018Q1 单季度净利率分别为 13.2%、11.6%、7.6%、5.9%、 9.2%。农用泵去年下半年开始经营下滑，但 2018Q1 净利率环比已大幅改善，公司的管理层的管理初见成效， 后面农用泵有望环比逐季继续改善。

热水循环屏蔽泵市占率 50%， 受益煤改气政策。 公司是国内屏蔽泵龙头企业， 热水循环屏蔽泵是壁挂炉、热水器、中央空调等的核心零部件。尤其是在壁挂炉领域， 公司国内市占率超过 50%。 受益于煤改气和消费升级，公司 2017 年热水循环屏蔽泵出货量 370 万套，其中内销约 240 万套，同比增长近 140%，在国家坚定推荐煤改气政策的背景下，公司有望持续受益。

海外市场空间广阔， 公司市占率有望快速提升。 2017 年公司热水循环屏蔽泵出口量预计为 130 万台，对应收入约 2 亿左右， 同比增长80%。 相较于国内市场十几亿的热水循环屏蔽泵市场，近百亿的海外市场更值得期待。 和丹麦格兰富、 德国威乐等竞争对手相比，公司产品性能基本一致，但性价比优势突出。 公司已先后进入威能、博世等国际一线壁挂炉企业的供应商体系， 并积极开拓新客户和新区域， 海外市场占有率有望快速提升。

拓展工业领域， 化工屏蔽泵有望放量。 除了家电领域，公司还积极开拓工业领域市场，其中化工屏蔽泵有望放量。化工屏蔽泵主要用于化工、核电、食品、电力等领域，具备高附加值、高技术壁垒等特点，但长期被外资品牌垄断。公司经过多年研发攻关和试制认证，可靠性已达到同行业领先水平， 2017 年首次进入中石油、中石化等大型央企的采购名单，实现销售收入 3100 万，同比增长 89%。我们认为化工屏蔽泵业务已步入快车道，并有望保持爆发式增长态势，赶超日本帝国、海密蒂克等海外竞争对手， 实现国产替代。

盈利性预测与估值。 农用泵对公司业绩影响有限， 公司作为屏蔽泵龙头企业， 国内受益于煤改气，海外出口以及化工屏蔽泵业务也有望快速增长。预计公司 2018-2020 年公司可实现净利润为 2.55、 3.38、4.39 亿元，对应 PE 分别为 18.06、 13.66、 10.53 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示： 市场需求下滑； 产能投放缓慢， 竞争加剧