行业事件：

（ 1）2018 年 5 月 11 日证券业协会发布 2018 年一季度证券公司经营数据。

（ 2） 30 家 A 股上市券商陆续公布 2018 年 4 月经营数据公告。

投资要点：

4 月份证券行业上市公司总体业绩同比下滑，结构继续分化。

2018 年 1-4 月份 30 家券商合计净利润同比下降 16.18%，降幅较上月略有收窄；行业内经营情况继续分化， 近 3 个月以来当月净利润同比录得负增长的上市券商家数分别为 26/24/21 家。2018 年 4 月当月上市券商净利润同比增幅最大的是中信证券（ YoY+219.61%），同比增幅最低的是东方证券（ YoY-238.24%）。各家券商之间业绩也出现了较大分化，其中头部券商业绩表现相对稳定， 1-4 月营收同比正增长的有太平洋（ +192.90%）、第一创业（ +46.74%）、西南（ +26.73%）、长江（ +21.12%）、申万（ +21.12%）、国泰君安（ +15.91%）；同比下滑较大的有兴业（ -56.30%）、国海（ -32.85%）、山西（ -30.70%）、东吴（ -30.66%）、国元（ -27.02%）。1-4 月净利润同比正增长的有西南（ +171.15%）、太平洋（ +116.04%）、第一创业（ +100.52%）、中信（ +40.10%）、申万（ +23.14%）；同比下滑较大的有东方（ -82.25%）、兴业（ -77.82%）、东吴（ -66.53%）、国海（ -57.69%）、山西（ -51.31%）、东北（ -46.33%）、国元（ -44.50%）， 行业整体呈现出大幅分化的格局。

行业集中度加速上升的趋势仍未出现，但净利润 CR10 逐月缓慢上升趋势明显。 2018 年 4 月上市券商营收 CR10 占比 45.88%，整体行业集中度大幅上升的趋势仍未出现，但 4 月净利润 CR10已至 59.91%，自 2017 年 9 月以来逐月缓慢上升趋势明显。

IPO 融资规模逐级走低，债券融资规模快速回升，我们认为金融严监管短期依旧将对整体股权融资规模有所压制。 2018 年4 月当月国内 A 股 IPO 融资规模 57.49 亿元， 2018 年来环比变动 84.73%/-52.53%/5.0%/-50.91%；债券融资规模 18433.71 亿元， 2018 年来环比变化-3.72%/-33.88%/176.66%/18.60%。

证券公司资管规模连续 4 个季度环比下降，随着资管新规出台预计未来整体证券行业资管规模将继续缓慢下降。 截至 2018年一季度末证券公司资管业务总规模 16.12 万亿，较 2017 年底减少 7600 亿元，同比下降 4.5%；证券公司、期货公司及基金子公司合计资管业务规模 27.93 亿元，较 2017 年底减少 2.93 万亿元，同比下降 9.51%。二者均自 2017 年二季度以来连续 4 个季度出现环比下降，我们预计随着资管新规逐步落地，未来整体证券行业资管规模将继续缓慢下降。

4 月 A 股市场成交量保持平稳， 2018 年一季度佣金率下滑趋势暂止。 2018 年 4 月 A 股市场成交 8.18 万亿元， 2018 年来月同比变化 69.85%/-20.34%/-11.30%/-10.96%， 4 月份当月同比降幅略有收窄。 2018 年一季度证券行业整体佣金率 3.88%%，较去年同期 3.78%%略有上升。

融资融券规模持续缓慢下降，资本中介业务受金融去杠杆影响将逐步体现。 2018 年一季度证券行业融资融券业务佣金及利息收入合计 209.46 亿元，其中利息收入 186.82 亿元，佣金收入 22.64 亿元；2018 年一季度末融出资金 9981.33 亿元，较 2017年底环比下降 2.46%； 2018 年 4 月底融出资金 9789.03 亿元，较上月环比下降 1.92%。 2018 年一季度证券行业股权质押业务利息收入 118.63 亿元，同比增长 61.85%；期末待回购金额15153.11 亿元，较 2017 年底环比下降 2.88%；其中证券公司自有资金融出规模 8236.86 亿元，较 2017 年末环比增长 0.46%；以资管计划方式融出资金规模 6916.75 亿元，较 2017 年末环比下降 6.58%。

投资建议：

4 月份上市券商整体继续表现平淡， 1-4 月上市券商同一口径下营收同比下滑 6.85%，净利润同比下滑 16.18%； 其中 4 月当月营收同比下滑 3.53%，净利润同比下滑 9.57%，下滑幅度有所收窄。 2018 年 4 月上市券商营收 CR10 占比 45.88%，净利润CR10 占比 59.91%，较上月均有所下滑。 我们认为，券商行业若要实现集中度上升依旧需要时间过程，但目前头部券商已经在资管、自营等部分业务上取得一定竞争优势， ROE 也表现较为稳健。我们依旧看好在金融对外开放大环境下有望受益行业集中度提升的中信证券（ 600030.SH）、以及积极向经纪财富管理、资管主动管理转型的在各自细分领域取得竞争优势的招商证券（ 600999.SH）、 华泰证券（ 601688.SH）。

风险提示：

国内证券市场交易额下降；券商平均佣金率继续下滑；对影子银行的监管趋严； 融资成本上升等。