公司18Q1业绩超预期主因为菊酯量价超预期

扬农化工18Q1超预期，实现营业收入16.10亿元，YoY+53.40%，归母净利润2.74亿元，YoY+111.02%。公司业绩超预期主因是菊酯量价超预期，尤其是农用菊酯（Q1杀虫剂总销量3545吨，YoY+9.3%；Q1均价21.14万/吨，YoY+27.66%）。公司产量提升主要源于对现有生产线的持续技改，其中功夫菊酯产能通过技改已提升至2500吨左右，联苯菊酯产能提升至1500吨左右（卓创资讯）。价格方面，由于公司大部分菊酯产品针对大客户，价格滞后，导致市场对菊酯产品涨价预期低。公司杀虫剂17Q3-18Q1均价分别为15.3/19.3/21.1万元/吨。考虑到联苯菊酯等产品17Q4以来持续上涨，我们认为公司杀虫剂均价将继续上行。

菊酯供需紧张局面将贯穿18年全年

菊酯需求主要来自两方面，一是跟随种植面积增长、杀虫剂需求稳定增长；二是对其他品类杀虫剂的替代，如有机磷类和烟碱类。我们预计菊酯产品需求整体增速为3-5%。然而17-18年供给端收缩极其严重，17年底国内菊酯产能合计1.6万吨左右，然而目前实际有效产能不足1万吨：春江润田爆炸事故、苏北一企业环保事件、江苏皇马停产接受检查、南京一企业退出菊酯行业。其中联苯菊酯5000吨理论产能，目前仅扬农在正常生产。

菊酯多种中间体供给严重不足，大幅涨价

菊酯产业链较长，中间体较多，主要包括贲亭酸甲酯、功夫酸、醚醛、联苯醇等。贲亭酸甲酯国内理论产能1.7万吨，天泽停产后供给缺口0.3万吨。功夫酸理论产能1.3万吨，有效产能不足0.65万吨。醚醛国内产能0.3万吨，每年进口印度0.3万吨左右，中国对印度醚醛反倾销，价格持续上行。联苯醇在苏北一企业停产后，供给从2400吨收缩到400吨。环保高压，企业安全事故，菊酯中间体严重供不应求，价格大幅上涨。

一体化龙头显著受益，扬农化工菊酯业务持续向好

扬农是目前国内唯一的一家从基础化工原料开始，合成中间体并生产全系列菊酯原药的生产企业，成本优势十分突出。公司一体化优势明显，保证公司生产不受其它原料企业影响。供应紧张，菊酯大幅涨价，公司业绩弹性大。我们测算功夫/联苯菊酯每涨价1万元/吨，公司业绩分别增厚0.19/0.11亿元。

投资建议与盈利预测

菊酯量价齐升超预期且Q2持续上行，麦草畏18年大幅放量，我们维持公司18-20年净利润为10.3/12.2/13.2亿元，现价对应2018年PE17.5X。参考可比公司，维持目标价70.5元，“买入”评级。

风险提示：气候异常风险，农药需求下滑风险，汇率风险