喜临门(603008)

公司为国内床垫行业龙头，金字塔式品牌阵营，满足差异化客群需求，以床垫为切入口进入软体家具行业。 于 2017 年底收购意大利高端沙发品牌“ M&D”，完善品牌矩阵。丰富SKU 为顾客打造一站式软体家具购物体验。

行业层面： 渗透率+集中度双提升， 床垫行业龙头存在做大基因。 1） 渗透率提升： 2016年我国床垫保有量仅 3.37 亿张（潜在需求量超过 5.3 亿张），目前渗透率仅 60%（ VS 发达国家 90%）； 2） 集中度提升： 床垫为相对自动化、标准化生产的产品，消费者品牌认知度逐步上升， 行业集中度提升是必然趋势。 我国规模以上床垫企业市占率不到 30%， VS美国 CR3 超过 60%还有很大的提升空间，龙头借助品牌力和渠道力，份额持续提升可期。

收入： 内销自有品牌提速增长， 2015-2017 年增速为 22%/63%/67%， 主要原因得益于：1）渠道： 增量扩张+存量改善， 快速加密下沉中： 2017 年年末门店数量达 1450 家，净增加 420 家门店，超过过去六年开店总数， 18 年公司预计新开 800 家门店（ Q1 已完成200 家），渠道拓展大幅加快。 2）营销： 借助线下落地活动， 营销针对性强。 近两年， 公司借助卖场活动事件性营销， 异业联盟、相互带单等，收效显著， 举办多项大型活动在 212个城市落地，邀请了 93 位明星助阵宣传。 3）品牌： 深入人心， 打造品牌高端形象。 入选CCTV 国家品牌计划，打造专注床垫的龙头品牌形象， 将长期保障公司收入端的稳健增长。4）管理： 狼性文化重塑公司管理， 激发经营潜能。 董事长亲自掌舵， 部门内部与经销商引入 PK 文化，扶优扶强计划，百万级加盟商已超过 200 名，渠道质量持续优化。

盈利： 内销自有品牌业务 2017 年扭亏为盈（ 净利率 3%）； 展望未来，盈利能力有望继续改善。 1）毛利率： 16-17 年 TDI 和钢材价格波动上行， 两项占成本 40%-50%拖累毛利率 2.3pct。 2018 年起原材料价格有回落趋势， 迎来盈利拐点。 2）费用率： 公司由营销驱动向品牌驱动，长期来看随着规模优势发挥， 销售费用率有望稳步回落， 提高盈利水平。

渠道力+品牌力发挥，促进自主品牌主业收入提速，盈利拐点有望显现； 内外部利益绑定长期信心十足， 上调评级至买入！自主品牌建设成效初显，收入增长明显提速： 吸引强大加盟商入驻，开店加速渠道拓展；沙发业务循序渐进，渠道相互协同渗透，依托 M&D 完善中高端产品梯度；海内外客群持续拓展，代工及酒店工程业务增长稳健； 家居整体板块收入有望继续维持高增长； 伴随原材料价格回落， 与规模效应显现， 公司净利率亦有望回升。 大股东大比例持股+员工持股（ 13.85 元），供应商与加盟商持股（ 18.43 元）， 2017年落地股权激励计划，长效授予促进团队凝聚力。我们维持公司 2018-2020 年的盈利预测 EPS 为 0.98 元、 1.31 元， 1.71 元 (YoY 分别为 36%/35%/30%)，目前股价（ 20.10元/股）对应 PE 分别为 21 倍、 15 倍和 12 倍， 若自主品牌收入增长超预期，或原材料显著回落带来利润弹性，盈利预测有进一步上调空间。给予目标价 27.31 元（ 对应 2018 年估值 28 倍），上调评级至买入！

风险提示： 自主品牌门店拓展不达预期，原材料价格波动