腾龙股份(603158)

成长路径：内生+外延，小公司+大行业

公司主营包括汽车空调管、热交换系统链接硬管和热交换系统附件、EGR冷却器等产品，是国内汽车热交换系统行业的领跑者。客户包括吉利、上汽、本田等主机厂，及法雷奥、马勒、翰昂、大陆、博丐等全球顶级汽车零部件系统供应商。

汽车空调管路龙头，开拓新能源热交换市场。公司汽车空调管路产销量连续多年位居行业前列，市场占有率达到18%。新能源领域，公司加强不蔚来汽车、小鹏汽车、国能汽车等造车新势力合作；不众多现有客户进行新能源产品定点，包括上汽自主、吉利汽车、东风车能用车、奇瑞、众泰等自主品牌，以及广本、东本、神龙等合资企业。新能源汽车热管理系统管路单车价值较燃油车大幅上升，从150-200元/套提升到300-400元/套，市场规模扩大一倍。

不断外延，打通EGR全产业链。2016年公司收购新三板公司力驰雷奥，力驰雷奥主要产品为EGR冷却器，客户为长城汽车、潍柴扬州、于内动力等柴油机用户。2017年底力驰雷奥收购宜宾天瑞达，天瑞达EGR阀国内前三，至此打通EGR产业链。汽油EGR作为一种降油耗新技术路线，丰田、通用、福特等企业都已批产。据我们估计，2020年EGR市场容量将达到64亿元。

汽车热交换产业前景广阔，产生众多国际大公司。汽车热交换主要包括：发动机及变速箱热交换；新能源汽车电池、电机热交换；汽车空调系统。燃油车热交换主要包括散热器、油冷器、中冷器、EGR冷却器、空调系统等，新能源汽车增加电池、电机热管理系统。根据我们测算，到2020年国内汽车空调系统市场容量大约700亿元，电池热管理系统90亿元。热管理行业国际上产生一批大公司：日本电装、翰昂、法国法雷奥、美国摩汀等。

公司战略发展方向：新能源汽车热交换+电子水泵+EGR。燃油车电子水泵用于发动机冷却，新能源汽车电池热管理要求更高，电子水泵至少3-4只，单车价值1000元左右，明显高于燃油车。

投资建议。新能源汽车热交换领域上市公司包括三花智控、银轮股份、奥特佳、松芝股份、腾龙股份，已形成板块效应。预计公司2018-2020年归母净利润为：1.57/1.98/2.62亿元，对应PE分别为25/20/15X。风险提示：汽车销量不及预期；新业务拓展不及预期。