啤酒产量止跌回正，大众消费复苏+关厂持续推进助力供需改善。从需求侧看，啤酒行业自 2014 年 7 月起进入下行阶段，全国产量增速连续 25 个月同比下降， 17 年下半年以来，大众消费品逐渐复苏，啤酒产量止跌企稳， 18 年 1-3月，国内啤酒产量累计同增 1.3%，达 14 年 10 月以来最高水平，我们判断目前已处于底部回转阶段。 18 年俄罗斯世界杯对啤酒销量有一定正向刺激，有望开启旺季行情；从供给端看，主要厂商关厂持续推进， 削减资本开支，行业新增产能较之前大幅减少：华润 17 年关闭 7 家工厂，百威 16 年-17 年关闭 8 家工厂；嘉士伯/重啤 16 年关闭 5 家酒厂， 17 年关厂仍在持续。 啤酒企业过去重份额轻利润、 依靠低价竞争抢夺市场，盈利水平偏低， 行业净利率仅约 4%。我们认为从趋势上看， 存量竞争背景下， 企业清理低端产能，着力结构升级， 带动利润率提升，恶性价格战策略难以维系， 供需关系改善+行业竞争小幅趋缓，行业基本面有望逐渐好转。

成本压力上行驱动厂商提价， 行业存在持续提价基础。 17H2 以来， 易拉罐、纸箱等包材成本快速上涨。包材占啤酒生产成本比重近 50%， 厂商毛利率承压。面对成本压力， 17 年底燕京率先提价， 18Q1，青啤、华润、百威宣布调价，各厂商提价幅度约 5%-10%。由于提价于 18Q1 多已执行，预计之后效果将逐渐体现。 18 年上游成本压力仍较大，甚至有超越 17 年之势。 基于以下原因，我们认为行业存在持续提价基础： 1） 对标乳制品和调味品等其他大众消费品，成本上涨背景下提价均较为顺畅。 啤酒行业 CR5 已达 75%，CR3 约 60%，高集中度赋予龙头较大话语权。而行业盈利能力偏弱，成本上涨背景下寡头具备集体提价预期； 2） 国内啤酒吨价偏低， 百威、嘉士伯吨价几乎是国产啤酒的 2 倍，较大价差赋予厂商较为充足的提价空间，价格小幅上涨对国产啤酒性价比不会产生实质影响； 3）提价初期往往伴随促销折扣增加，降低了消费者对价格变动的感知程度。

持续提价或成本企稳带动毛利率提升，低基数效应下厂商净利润存在较大提升空间。 从行业历史数据看， 近十年来啤酒毛利率、净利率基本呈现同步变动，这表明行业毛利率决定了净利率的走向。 过去行业竞争激烈+厂商区域扩张导致销售费用率高企， 17 年行业销售费用率同比下降 0.68pct 达 18.53%，但仍处高位。随着行业竞争趋缓、区域格局渐趋稳定， 长期销售费用率有望下降。 若未来厂商持续提价或成本增速放缓， 毛利率提升将带动行业整体盈利能力稳步增强。考虑到企业较低的利润基数，净利润增速有望大幅提升。

投资建议与投资标的

随着啤酒产量增速回正，需求弱复苏，行业底部回转； 伴随着厂商关厂持续推进，供需有望改善。 我们认为成本上涨背景下，行业存在持续提价基础，净利率存在较大提升空间。 建议关注市占率领先、吨价卡位中高端、 具备持续提价预期的青岛啤酒(600600，未评级)； 产品结构持续升级， 清理亏损落后产能轻装运作的重庆啤酒(600132，未评级)；结构改善、率先提价、区域拓展稳步推进的燕京啤酒(000729，未评级)。

风险提示

需求增长不及预期风险， 成本大幅上涨风险， 提价难以持续风险