浙江美大(002677)

核心逻辑： 集成灶作为厨电行业新品类，高速增长势头不减，预计未来 3年保持 30%年复合增速增长， 传统厨电品牌进入受制于自身品牌和渠道难以形成整合之势， 美大作为集成灶开创者，抢先占领消费者心智，以 22%的市占率取得行业领导地位。 公司专注细分品类，精确定位， 有望乘行业东风，借助渠道扩展和营销加码实现收入和利润的高速增长。

受益于渗透率提升，集成灶市场高速发展， 行业格局处在探索阶段，跟随者或将造就领导者。 集成灶核心优势为强吸油烟力， 15-17 年销量年复合增长超过 60%。 目前渗透率仍较低， 2017 年销量约 110 万台，占传统烟灶约 5%， 未来消费者教育完成， 假设 2020 年渗透率提升至 10%，销量将以 30%年复合增速增长。 在高增长和高毛利的吸引下， 厨电企业争相进入集成灶市场。 我们认为集成灶作为传统烟灶的替代产品，品牌和渠道对立， 成熟品牌和渠道将成为其劣势，难以复制成功。 另一方面， 传统品牌为集成灶知名度、 消费者信任度带来积极影响， 开创者需要跟随者进入市场共同扩充市场容量， 更有望激活出行业潜力并造就领导者。

产品为王： 专注细分品类集成灶专业优势，提供“正宗货”概念。 美大是集成灶开创者， 高品质差异化产品抢占消费者心智， 17 年销量近 30 万台，营收突破 10 亿元， 以 22%的市占率位列首位。 公司产品经历四代更迭，逐步解决消费者痛点，加大蒸箱、烤箱集成灶研发，精确定位和差异化共同提高产品竞争力。新 110 万台产能为企业未来快速增长提供充足的产能保障。

渠道拓展加速，营销加码， KA 高歌猛进，未来成长可期。 公司渠道拓展和营销加码双管齐下， 18 年预计经销商数量增长 20-25%，终端门店数量增长 30-35%， 广告投放增加， 较 17 年渠道拓展加速，宣传力度加大， 目前进度符合预期。 1）KA 渠道高歌猛进： 公司渠道多在建材市场， 18 年出台激励政策，鼓励进入 KA 渠道，与红星美凯龙、 居然之家、 苏宁已敲定合作， 新渠道有望提供新业绩增长点。 2）电商合作深化： 电商渠道实现专业化运营， 17 年销售占比 5%，通过团队打造和对外合作共同提升电商影响力， 18Q1 电商份额扩大至 8%，全年有望保持快速增长势头。 3）工程渠道潜力大： 工程渠道投入产出周期较长， 主要通过与地产商合作打开市场，公司 18 年重组工程部， 正积极推进。

估值和评级： 预计 18-20 年公司收入为 15.35 亿元、 22.05 亿元、 30.87亿元，归母净利润为 4.42 亿元、 6.21 亿元、 8.56 亿元， EPS 为 0.68 元、0.96 元、 1.33 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示： 行业发展或不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨风险，盈利预测或不达预期风险。