烯烃：塑料工业核心原料，工艺路线各不相同

烯烃主要包括乙烯及丙烯，分别用于生产聚乙烯和聚丙烯，并以此对接下游塑料工业。烯烃主要有油头、气头及煤头三种生产工艺：油头工艺应用较广，主要是石脑油裂解并依附于炼厂存在，产物中油品偏多，烯烃收率较低。气头工艺盈利性较好，如乙烷裂解及 PDH，但需要保证充足及廉价气源。煤头工艺主要指煤制烯烃 CTO，由煤制甲醇 CTM 及甲醇制烯烃 MTO 两部分组成，烯烃产率合计可高达 80%以上，油价较高时盈利性往往相对更好。

因地制宜，煤制烯烃产业蓬勃发展

我国总体来说是一个“富煤、缺油、少气”的国家，能源消费结构也明显受其影响，发展煤制烯烃则是因地制宜的较优方案。此外，2017 年多部煤化工相关规划及方案的出炉，也反映了我国推动煤化工产业向好发展的决心。受废塑料进口禁令等利好消息推动，国内聚烯烃产业向好发展，从需求端对烯烃景气度提供支撑。由于 CTO 项目具有烯烃收率较高、受原料限制少、原料成本占总成本比例较低以及全产业链一体化等优点，在近年原油供需关系好转，油价中枢持续提升的背景下，相比炼厂制烯烃工艺，CTO 的竞争力也逐渐凸显。

煤制烯烃：高油价下的较优选择

不难发现，CTO 与石脑油裂解装置差异显著。相比之下，石脑油裂解装置原材料费用占比较高，而 CTO 装置财务、能源费用占比稍多。此外，相比之下 CTO装置烯烃收率显著高于石脑油裂解，且其 IRR 随各项指标变化而波动的幅度整体稍小。通过历史复盘可以大致得出，油价在 70 美元/桶以下时，石脑油裂解盈利性更好；油价在此之上，CTO 盈利性往往较佳，且 CTO 盈利性持续好于外购甲醇 MTO。然而需要注意的是，CTO 耗水量大，碳排放高，一旦考虑相关费用，CTO 装置盈利性或将受到一定程度的影响。

投资建议：油价稳中有升，利好煤制烯烃竞争力上行

鉴于近年来，受减产行动顺利执行，页岩油产量增速较缓、原油需求稳中有升等因素提振；原油供需关系向好发展，叠加 2017Q4 开始的地缘政治事件集中发酵，进一步助推油价保持上涨势头。截至 2018 年 6 月 14 日，Brent 油价仍维持在 75 美元/桶左右的近 3 年高位；而自 2017 年年初至今，国内煤炭价格整体并未呈现持续上涨趋势，助推 CTO 市场竞争力不断提升，建议持续关注。

风险提示：

1. 原油价格大幅下跌风险；

2. 煤炭价格显著上行风险。