凯莱英(002821)

事件：

公司于6月26日晚间公告《凯莱英医药集团（天津）股份有限公司2018年限制性股票激励计划（草案）》

激励对象：总计36人。包括管理人员9人、核心技术人员27人。

股份数目：94万股，占总股本0.41%。首次授予75.2万股，预留18.8万股。

股票来源：向激励对象定向发行A股普通股。

首次授予价格：44.08元

业绩考核：以2016年净利润为基数，2018年、2019年、2020年增长率分别不低于50%、75%、100%。（激励成本摊销前并扣除非经常性损益后的净利润）。

股权激励费用摊销：初步预计2018-2021年分别摊销386.6万元，689.93万元，267.65万元，83.27万元，总计摊销费用1427.45万元。

主要观点：

1．激励主要面向2017年新加盟员工，公司多维度吸引人才

此次公司股权激励合计激励人数36人，主要是面向上一轮激励过后新加盟公司的员工。公司去年开始加速执行“为国内药企提供研发一体化解决方案和服务战略”，战略落地非常高效，临床CRO、BE、制剂车间主要负责人员已经落地，也已于去年7月成了了CRO公司，去年到今年有不少人才加入公司。公司在2018年推出的激励计划主要是考虑到新加盟的员工，尤其是国内团队。本次激励有助于提高员工积极性，诚意十足留住核心人才，同时也是吸引新人才加盟的有利方式。

本轮业绩考核标准为：以2016年净利润为基数，2018年、2019年、2020年增长率分别不低于50%、75%、100%。（激励成本摊销前并扣除非经常性损益后的净利润），2018-2019年与上一轮激励维持一致，新增2020年业绩考核。

2017-2020年公司考核复合增速18.32%，高于CDMO行业平均增速（11-12%），但激励的业绩只是低限，公司大概率会较大比例超额完成业绩考核。我们判断公司未来三年仍处于高速增长期，复合业绩增速有望维持30%-35%，2018PE为45X，强烈推荐。

2．公司战略及投资逻辑再梳理，环环相扣、稳步推进，协同效应明显

公司未来战略主要包括：

现有CDMO主业方面进行技术方面的深度延伸开拓

国内CDMO业务继续开拓，为国内制药公司提供一站式服务。

向制剂业务进行延伸（有可能涉及外延扩张）

生物药项目的发展

几大战略核心落脚点其实都是在现有基础上不断丰富技术储备，从而进一步培养客户、培养项目、培养团队，为未来公司的高速发展打下良好的基础。

国内市场方面：为国内药企提供从临床前研究直至药品上市商业化生产、申报文件及现场核查等一站式服务。首个商业化订单已经落地（3.5亿人民币，详见前期点评）。公司重视MAH制度带来的国内业务机会，国内的布局包括大分子、小分子、CRO、CMO服务，囊括了药品的全生命周期。现有业务布局从中间体，API，到制剂服务到药品审查，到BE，临床CRO&SMO，分析检测服务，申报服务等均有涉及，可为国内企业提供一站式服务。随着MAH制度和公司战略的不断推进，预计未来会有更多国内企业与凯莱英合作，国内市场订单有望迎来跨越式发展。另外公司还参与设立全球创新药中国投资基金，旨在为中国市场创新要提供更优的合作模式。创造了一个承接体系、政府支持、资金充足、技术服务平台到位。凯莱英集中于提供优质的CRO&CMO服务，并全方位促进资源整合。

制剂业务延伸：公司目前已拥有制剂试制车间，储备了相关制剂生产技术及经验。通过募投项目的投产，公司正逐步进军制剂领域，提升产品附加值。

生物药项目的发展：公司在已有多肽、多糖等大分子成熟业务的基础上，逐步布局生物药，例如抗体药物等CRO、CDMO业务，与交大抗体中心合作是生物领域布局的初步落地。为公司今后在生物大分子药物领域的稳步发展奠定坚实基础。

公司战略并不是孤立设立的，而是环环相扣的，战略与战略之间都有明显协同作用，都可以帮助公司更好的树立品牌、服务国内外客户。公司2017年虽有季节波动，但全年交出满意答卷。详见我们前期业绩快报点评。

展望2018，公司业绩后劲十足，除自身与国外大客户已经形成了一定的信任度和默契之外，2017年公司最大的变化就是积累了许多国内的订单，为后续成长源源不断的提供动力，首个国内商业化订单已经落地，目前生物药方面的布局也开始稳步推进。同时公司参与设立全球创新药中国投资基金，风投“国家队”+CDMO龙头+区域支持资本，对凯莱英未来有重要意义。我国创新药风起云涌，作为创新药产业链不可或缺的CDMO环节的龙头，凯莱英未来有望迎来数年持续高速发展。

结论：

我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为4.50亿元、6.08亿元、8.25亿元，增长分别为31.95%、35.10%、35.65%。EPS分别为1.96元、2.64元、3.59元，对应PE分别为45x，33x，24x。我们认为公司是技术推动型的国内CDMO龙头企业，大客户已经逐步稳定，信任度逐渐提高，后续项目储备也已形成，受益于国内MAH制度的持续推进。未来几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长，且股权激励充分调动员工积极性，后劲十足。基于公司日常重大合同落地，我们认为公司业绩确定性更高，随着扩建产能的释放，未来三年业绩增速有望维持30%-35%高速增长，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：

新药项目上市低于预期，客户变动风险