我们在 2018 年 6 月赴越南调研，以纺织以及家电产业为例，考察了越南承接我国产业链转移情况。 在“一带一路”政策的推力下， 纺织龙头企业积极布局越南产能， 带动整体产能快速增长，促进业绩提升， 同时也规避了贸易战带来的不确定性。

福东工业区是越南最大的工业区之一，我们走访调研发现园区对企业扶持力度极大，目前该园区中中资企业已占近半壁江山。 1）福东工业区处于战略性地理位置，交通与贸易较为便捷。 工业区距柬埔寨首都金边约 4 小时车程，距离柬埔寨与越南的 Moc Bai 边境大门约半小时左右车程，离胡志明市约 2 小时车程。 2）投资优惠政策力度大，吸引力强。 西宁省制定了一系列投资优惠政策土地租金以及税收均远低于其他地区，重点领域公司更享受“四免九减半”的超优惠税率（前 4 年税收全免，后 9 年税收减半）。 3）赴越投资浪潮兴起，国内企业后来居上。 日韩企业进入越南投资较早（ 其中福东工业园中最早为 2005年有韩国企业进入投资） ，我国企业 2013 年开始逐渐加快赴越投资的步伐， 目前工业园中已有 21 家企业，其中中国企业有 9 家，占比近 50%。

哪些纺织制造龙头企业已经率先布局越南产能？ 1）百隆东方： 公司是国内色纺纱龙头企业， 2017 年收入同比增长 9%至 60 亿元，其中海外业务收入达到 25 亿元，占比提升至 44%；公司目前约 140 万锭纺纱产能，国内和越南产能占比约为 1： 1，预计在越南 B 区产能不断释放下，公司未来两年产能将实现双位数增长。 2）鲁泰 A： 公司是国内色织龙头企业， 2017年收入同比增长 7%至 64 亿元，其中海外业务收入达到 37 亿元，占比超六成。近年公司不断在东南亚地区投资建设生产基地，柬埔寨、缅甸项目以及越南纺纱和制衣项目一期均已投产， 二期也将于年底开工。 3）申洲国际： 公司是国内最大的纵向一体化针织制造商， 2017年收入同比增长 20%至 181 亿元，其中海外业务收入为 133 亿元，占比达到 73%。 公司 2014年开始发力布局越南产能，目前越南产能占公司总产能近 1/3，其中越南面料工厂产能约为 200 吨/天，成衣工厂产能约为 4000 万件/年。 4）健盛集团： 公司是国内袜业龙头， 2017年收入同比增长 71%至 11.4 亿元，主要由于订单放量、越南产能释放以及俏尔婷婷（无缝内衣制造龙头） 并表影响， 其中海外业务收入 9.3 亿元，占比高达 82%。公司 2014 年开始拓展海外产能， 2017 年越南工厂产能约为 9500 万双袜子，同比增长超 100%， 越南产能已占公司总产能的 35%， 预计 2018 年越南产能将达到 1.2 亿双袜子。

为什么这么多龙头企业选择在越南开始海外扩产？ 我们认为主要是由于纺织产业“两头在外”的特点使得越南成本优势更为明显，投资环境较为良好！ 1）自由享受全球低价棉：棉花成本占到棉纺企业总成本的 60%-70%， 国内企业棉花进口受配额限制，而内棉价格始终高于外棉，但在越企业可以不限量直接进口美棉、澳棉等高性价比棉花；与国内相比，企业在无配额时可节省 2000-3000 元/吨的配额费。 2）贸易环境良好： 越南与多个国家和地区签定自贸协定， 享受低关税甚至零关税优惠，如出口日本、欧盟 0 关税；同时避免了贸易战的不确定性，越南直接出口优势凸显。 3）税收优惠力度大： 优质企业连续 15 年享受 10%的企业所得税税率，并享受“四免九减半” 的税收优惠，降低企业成本。同时越南土地价格便宜，且无持续土地使用税， 成本远低于我国。 4）人工成本具有一定优势： 越南人工成本低，工资仅为国内的 1/2，但越南工人生产效率较低，同时工资增长速度快， 近两年增长了近 20%， 总体来看人工成本仍具一定优势。 5） 环保标准严且杂费不低： 越南环保政策严苛，企业环保投入较大。 另外受高温潮湿气候因素影响， 水电杂费总价优势不大。

我们看好纺织制造龙头企业未来强者恒强，纺织产业链向越南转移已逐渐成为行业趋势，龙头企业率先布局越南产能先发优势明显，未来持续扩产将推动公司业绩稳步上行。 欧美需求复苏明显，订单需求旺盛； 人民币贬值增加出口竞争力。同时优质公司稳步扩张海外产能，未来量随产能逐步释放，价在行业高景气度下受棉价上行催化有效提升。 纺织龙头公司估值低，业绩增长确定性强， 建议关注越南产能布局超前的优质制造公司： 1）百隆东方（海外营收占比近半，目前国内外产能 1： 1，越南产能持续释放推动公司业绩上行，18 年 PE 仅 15 倍）； 2）鲁泰 A（越南、缅甸和柬埔寨产能逐渐投放，出口收入占比达 66%，18 年 PE 仅 11 倍）； 3）申洲国际（纵向一体化针织制造商，海外收入占比超七成，在越产能持续释放推动业绩快速增长， 18 年 PE 为 27 倍）； 4）健盛集团（ 越南产能占总产能35%， 海外收入占比高达 82%，俏尔婷婷并表进一步增厚公司业绩， 18 年 PE 仅 16 倍） 。