上半年：煤价向下，股价向下

上半年资金偏紧宏观向下， 2 季度工业生产恢复微观向上。 1 季度受资金偏紧、采暖季限产及春节假期影响，工业生产活动略有放缓， 2 季度工业企业恢复生产及房地产加快周转回流资金使得工业生产需求集中释放。整体来看，上半年经济表现相对平稳。 需求方面， 1 季度主要下游产量表现略有回落， 2 季度主要下游产量明显提升。 供给方面， 上半年受 2017 年低基数效应影响， 1-5 月全国原煤产量 14 亿吨， 绝对量与去年同期基本持平，其中 2 季度受环保督查影响，蒙西部分露天矿有减产现象。上半年库存相对稳定，不过结构出现一定分化，动力煤中转地及下游出现累库，而炼焦煤下游季节性去库存。

下半年：煤价 V 型走势，总体震荡向下

利多因素难有增量，下半年煤价震荡。 2017 年旺季煤价大涨主要与运能瓶颈有关，今年 5 月起呼铁局及太原局齐保运力，环渤海港口持续高调入。虽然上半年火电增速表现较好，旺季日耗提升至去年同期水平问题不大，但除非出现极端天气现象，否则旺季需求难大幅超预期。考虑到赶工的一次性因素、 增加的运力，以及目前下游偏高的库存水平，预计旺季运力瓶颈难成为煤价助推剂。目前库存主要囤积在下游电厂及中转港口，相较于 2017 年由于库存低位运力不足的市场环境，目前高位库存大概率可以满足旺季消耗，而前期主动囤货的贸易商在需求不超预期的情况下会主动去库存，带动煤价回落，待挤出发运利润后若下游库存去至低位， 基本面有望形成阶段性底部，仍待观察。 另外下半年环保边际影响消除后部分矿井产能利用率有望提升，且仍有新增产能有望投产，预计仍有千万吨量级的边际增量，总体来看下半年煤价 V 型震荡向下。

投资建议：阶段性反弹机会仍存，待时机成熟把握右侧机会

绝对收益较难， 等待反弹机会。 煤炭股趋势性机会在于行业景气变化，即未来景气度改善速度能否超越前期表现。即便当下行业具有高额利润，如若未来不能持续改善或已为景气高点，那么股价及估值均存在下行压力。在需求端难有超预期的表现下，当下处于景气高点，下半年煤价大概率呈 V 型走势，板块取得绝对收益较为困难，阶段性机会更多为悲观预期修复带来的反弹机会，或待基本面阶段性拐点确立，若宏观面能出现配合信号，或存在买入时点，依据我们的投资时钟以及基本面的判断，待时机成熟时把握右侧机会。

风险提示： 1. 地产政策收紧致终端需求大幅下滑；2. 行业政策出现较大波动。