长期来看， 人民币双向波动才是央行更乐意见到的情形

近期受中美货币政策分化、 中美贸易摩擦、美国加息美元走强等因素影响，人民币出现加速贬值趋势，目前离岸人民币价格已经突破 6.75。

实际上，从 2010 年开始， 人民币一直处于长期升值通道， 2016 年经过一段贬值后在 2017 年 1 月开始，人民币又出现了一波明显的升值趋势，一直持续到今年 4 月，对于央行来说，人民币单边变化的预期显然是不利的，因此，在目前阶段，顺应形势打破人民币单向波动预期更利于其长期的走势。综合考虑目前形势， 我们认为人民币走势反转的可能并不太大。 国际工程板块因其与汇率高度相关，将迎来阶段性投资机会。

汇率波动对国际工程公司业绩影响明显

汇率波动对国际工程公司的影响主要体现在 4 个方面：一是投标的成功率，本币贬值时，由于投标价格更有优势，中标率上升；二是汇兑损益，外币资产高的企业在本币贬值时可以确认汇兑收益，反之则是损失；三是成本，本币贬值时，成本降低；四是收入利润确认，本币贬值时，确认的收入和利润换算成本币更多。

国际工程公司近几年业绩受汇率波动影响较大

尽管 13 年以来，国际工程板块整体毛利率显著提升， 17 年为 17.47%（较2016 年末+1.51pct）， 但受汇兑损益影响， 17 年净利润率 7.13%， 同比下降 0.24 个百分点。板块 2017 年财务费用率为 0.69% （较 2016 年+2.31pct）。财务费用大幅上升主要还是汇兑损益造成较大影响。

汇兑损失弹性最大的四家公司在 2018 年有望展现较好的业绩弹性

我们对因外币资产造成的汇兑损失进行了敏感性分析， 从汇兑损失占 2017年净利润的比例来看， 弹性最大的是神州长城、 中材国际、 北方国际和中工国际 4 家公司，人民币每贬值 0.1 元，以 2017 年为基数的净利润影响占比分别达到 10.62%、 10.52%、 9.60%和 7.07%。。

长期来看，海外市场还有较大发展空间

根据 ENR 国际承包商 250 强 2017 年评选的数据， 250 家国际承包商 2016 年总共实现收入 1.44 万亿美元，其中国际业务收入 4681.2 亿美元，占比高达32.5%。我们根据 2016 年进入 ENR250 的 20 家中国上市企业的营业数据采用整体法算出这 20 家中国公司的海外业务收入占比为 10.83%，与 ENR250整体 32.5%的水平差距较大，这说明中国企业的海外业务仍有很大的发展空间。

国际工程公司股价跌幅大，估值已经位于历史底部

2015 年市场见顶后，受人民币升值影响及“一带一路”主题退潮， 国际工程板块主要个股股价大幅下跌（四大国际跌幅均超过 50%），而相关公司收入和利润持续增长，目前板块的估值仅有各位数水平，已经处于历史最低位。

给予国际工程公司“增持”评级

2015 年市场见顶后，受人民币升值影响及“一带一路”主题退潮， 国际工程板块主要个股股价大幅下跌，而相关公司收入和利润持续增长，目前板块的估值仅有各位数水平，已经处于历史最低位。

今年以来，中国对外工程承包景气度有进一步提升的趋势， 随着人民币单边升值的预期打破，以及阶段性的贬值，我们认为压制板块估值的因素在边际改善，而近 3 年股价的大幅调整，使得相关上市公司对应 18 年 PE 仅各位数，估值具备一定吸引力， 我们给予国际工程板块“增持”评级， 龙头企业下半年是攻守兼备的品种，按照汇兑损益的业绩弹性重点推荐中工国际、 中材国际和北方国际。

风险提示

人民币大幅升值；

海外政治风险；

大盘系统性风险；