拓普集团(601689)

“ 国内崛起+走向海外” 孕育韩国零部件巨头

零部件的成长往往伴随本国汽车整车的崛起，通过产品、客户、市场持续扩张带来显著的成长性。韩国工业看，第一阶段现代集团国内崛起孕育三大零部件集团，其中最大的摩比斯集团产品包括底盘模块、内饰模块、 前端模块等， 1995 年公司营收达到 2.1 万亿韩元。随着韩国第二阶段向海外输出，摩比斯的收入上升到 35.1 万亿韩元，客户拓展至丰田、克莱斯勒、 PSA 等。

产品为基： 围绕底盘系统梯度布局，单车价值近万元

底盘系统是整车核心部件，价值占比约 25%。纵观全球，前 10 大零部件企业有 6 家企业涉及底盘系统，且业务体量大占比高。拓普围绕底盘系统持续布局，目前已搭建减震隔音+轻量化底盘件+底盘电子的梯度产品结构，单车价值现阶段为 3500 元，未来有望达 8000 元以上。分产品看：减震隔音是公司立身之本，持续配套吉利等自主并随通用辐射全球，内生强劲；轻量化悬架及底盘件业务下游需求旺盛，相继配套沃尔沃、特斯拉等客户，将迎来高速增长；底盘电子 IBS 储备深厚， 2019 年行业将逐步应用， 静待爆发。

客户为源：深耕自主崛起，借力合资走向全球

自主崛起和全球化是国内零部件的历史性机遇，吉利和通用是两者的典型代表。 吉利作为自主崛起的典范，预计到 2020 年销量将达到 200 万辆，拓普作为其主要供应商除了享受量的增长，更重要的是核心部件配套机会， EVP即为最佳例子； 与通用深入合作，连续获得海外 A 点订单，随合资走向全球。

产能为器：产能三年翻番，从亩产值角度看公司后续增长

零部件对应亩产值相对稳定， 公司 2017 年亩产值约 473 万元。粮草先行，近年来公司跟随客户就近购买土地建设产能，已在杭州湾、湘潭、武汉、四川等多地购置工业用地，亩数达到 2649 亩。预计 2020 年将有 2000 亩以上投入使用，相比 2017 年 1073 亩产能实现翻番，将带来收入增长的支撑。

投资建议：走在通向自主零部件巨头的道路上

三大维度来看，拓普具有成为自主零部件巨头的潜力。空间：围绕底盘系统，单车价值量近万元；路径：深度合作吉利和通用，享受自主崛起借力走向全球； 保障：提前布局产能，未来三年翻番。预计 2018、 2019、 2020 年 EPS分别为 1.27、 1.49 和 1.77，对应 PE 分别为 15.8X、 13.4X 和 11.3X。

风险提示： 1. 行业销量不达预期；

2. 原材料持续上涨，带来毛利率下降压力。