三友化工(600409)

经过多年发展，公司已由成立之初单一的纯碱生产企业发展成为拥有化纤、纯碱、氯碱、有机硅四大主业综合性化工企业。受益主业景气上行，公司业绩大幅增长可期，重新首次评级为买入。

支撑评级的要点

纯碱和粘胶龙头，循环经济优势明显。公司首创“两碱一化”平台，建立较为完善的循环经济体系，配套建有氯碱、热电厂等装置，综合成本较低。公司现有产品包括纯碱产能为 340 万吨/年、粘胶短纤为 70 万吨/年、烧碱产能为 55 万吨/年、PVC 产能为 53 万吨/年，有机硅单体产能为 20万吨/年，是国内最大的纯碱和粘胶短纤生产企业。

棉花价格趋势向上，有望催化粘胶短纤价格反弹。当前棉花产量以及播种面积不断下降，供应量减少。国内棉花市场开始消耗库存， 2018 年 7月棉花库存量为 300 万吨，接近历史最低水平。同时国内对棉花需求有所提升，供需缺口不断扩大。判断棉花价格上涨趋势明显。

受益于消费升级以及纺服行业复苏，粘胶短纤需求持续增长。2017 年国内粘胶短纤产能为 398 万吨，后续产能释放有序。表观消费量达 349.34万吨，同比增长 4.22%。作为棉花替代品，后续价格有望随棉花价格走高。公司粘胶短纤产能国内第一，产品注重差异化，毛利高，有望充分受益景气周期。粘胶短纤价格每上涨 1,000 元/吨，EPS 将增厚 0.22 元。

有机硅高景气持续。有机硅产业链终端产品主要应用在建筑、电子、电力新能源等行业。伴随我国经济的飞速发展，我国有机硅中间体表观消费量自 2010 年的 99.49 万吨增长至 2017 年的 186.45 万吨，年复合增长率达 9.39%。此外环保督查对有机硅行业的景气复苏起到较大作用，产品价格上行，DMC 价格为 34,500 元/吨，同比上涨 86.49%，高景气将持续。

玻璃产量超预期带动纯碱需求。纯碱下游主要需求为玻璃行业。今年玻璃复产高于预期，带动玻璃产量增加，推动纯碱需求向好。2017 年纯碱产能为 3,035 万吨，产量为 2,715 万吨，产能利用率为 89%。预计进入 8月份后，纯碱价格将回升，纯碱每涨 100 元/吨，公司 EPS 增厚 0.09 元。

评级面临的主要风险

1、环保风险；2、安全生产风险；3、宏观经济下行风险。

估值

预计 2018-2020 年每股收益分别为 1.19 元、 1.34 元、 1.49 元，对应 PE 分别为 7.3 倍、6.4 倍、5.8 倍。重新首次评级为买入。