安图生物(603658)

公司公布 2018 年半年报，实现收入 8.5 亿元，同比增长 45.63%，实现归母净利润为 2.46 亿，同比增长 28.84%，实现归母扣非净利润 2.36亿元，同比增长 34.85%。另外，公司实现经营性现金流净额 2.73 亿元，同比增长 25.05%，现金流情况良好。公司加权平均净资产收益率为14.60%，盈利能力较为突出。

业绩符合预期，尽管收入和净利润增速相对一季度有所下滑，但是公司增长依然较快。2018 年上半年收入和净利润符合我们此前的预期，一季度由于 2017 年同期基数相对较低以及 2018 年一季度流感因素带动代理九联检等业务超预期增长，因而收入和净利润增速较快。从中报来看， 公司二季度实现收入 4.33 亿，同比增速 27%，尽管相较于一季报 72%的增速有所放缓，但是公司依然维持相对快速增长。从财务指标来看，公司经营性现金流良好， ROE 再次提升 2.67 个百分点，报表稳健，可见公司业务发展较为良性。

各项业务发展顺利，公司收入快速增长。 公司收入快速增长主要来自以下三个方面。第一，磁微粒化学发光产品的快速放量。截止到 2017年，公司累计投放仪器已经达到 2400 台左右，预计 2018 年仍将保持接近 40%左右的增长。随着公司检验项目的丰富以及单台仪器使用率提高，单台仪器试剂产出也有望持续提升。得益于仪器投放量(17 年底保有量相对 16 年底增长 50%)和单台试剂产出的增长（根据我们草根调研有个位数的增长）我们判断磁微粒化学发光收入增速在 50%以上。第二，公司将百奥泰康等生化产品收入纳入到合并报表，根据报表我们预计从 2017 上半年 1600 万左右收入上升到 2018 年上半年的近 8100万，整合后的协同效应十分突出；第三，一季度流感因素带来的公司微生物、代理产品九联检业务同比快速增长，我们草根调研的部分区域增速在 40%以上。 新产品方面，公司于 2018 年 5 月推出了适合中国国情的医学实验室全自动流水线解决方案， 同时公司获得全自动微生物质谱检测系统医疗器械注册证，这两项新产品对公司当期收入和利润影响不大，但是对未来发展极为重要，详细收入和净利润测算详见我们此前深度报告。

公司净利润率小幅下降，但是盈利能力依然突出。 公司毛利率下降2.87%到 66.72%，核心原因在于新增生化业务后，收购东芝生化仪中国区销售代理业务增加外购生化仪器带来的仪器业务成本上升；公司销售费用率同期下降 0.77 个百分点到 16.69%，管理费用率下降 0.29 个百分点到 15.73%。 费用率下降主要因为收入增速快于费用的增长，实际上公司费用绝对值依然上升较快，管理费用同比增长 42.95%，主要来自研发费用的提高， 2018 年上半年公司研发投入达 9093 万元，同比增长 36.05%，研发收入占比高达 10.72%，随着公司 18 年三大重磅新产品的推出，该项占比预计从 2018 年开始有所回落。 整体来看，公司净利润率下降 3.79 个百分点到 29.07%，盈利能力依然较为突出。

三大重磅新产品上市给公司带来较大业绩弹性。 公司 2018 年有流水线、微生物质谱和 100 速化发光分析仪上市。 流水线业务方面， 流水线近年来在国内尤其是诊断人数较多的大型医院盛行，但壁垒较高目前外资垄断。公司 2017 年公告收购百奥泰康后，免疫+生化产品覆盖了 70%以上的诊断产品，适时推出实验室全自动流水线 AutolasA-1，是第一家推出流水线业务的国内企业。根据罗氏等公司披露的流水线数量，我们预计目前国内流水线渗透率不足 10%，成长空间较大。 微生物质谱方面， 公司公告研发的自动化微生物检测系统于 2018 年 5 月上市，该产品将对公司微生物业务产生较大的带动作用。而 100 速的化学发光仪器面市，将打开一个相对全新的二级医院以下市场，有利于补齐公司中低端市场的份额。

投资建议： 买入-A 投资评级， 6 个月目标价 85.05。 预计公司2018-2020 年的净利润分别为 5.88、 7.92、 10.46 亿元，增速分别为31%、34%、32%，净利润三年复合增速高达 32%。预计公司 2018-2020年的 EPS 分别为 1.40、 1.89、2.49 元，当前股价对应估值分别为 52X、38X、 29X，考虑到公司质地优异、成长性良好，我们给予买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 85.05 元，相当于 2019 年 45 倍的动态市盈率。

风险提示： 产品价格下滑导致利润水平下降；新产品销售推广不及预期；新产品不能如期上市。