亿联网络(300628)

事件：公司发布2018年半年报，上半年实现营收8.4亿元，同比增长22.7%；营业利润4.5亿元，同比增长34.7%；利润总额4.5亿元，同比增长33.9%；归属于上市公司股东的净利润4.1亿元，同比增长34.4%；扣非净利润3.6亿元，同比增长19.1%；实现EPS1.37元。

评论：

1、业绩符合市场预期，VCS高清视频会议业务表现抢眼

2018上半年，公司营业收入和净利润分别为8.4亿元和4.1亿元，同比分别增长22.7%和34.4%，剔除美元汇率波动的不利影响，公司营业收入较去年同期增长约30%。二季度单季度营收和净利润分别为4.3亿元和2.1亿元，同比增长15.2%和30.2%，单季度利润实现快速增长。公司营业收入继续保持较好的增长态势，一方面是因为全球SIP话机市场规模持续扩大，公司在各细分领域的销售开拓有效，SIP业务保持稳定增长；另一方面是公司进一步加大了VCS的投入，产品竞争力进一步提升，渠道建设稳步推进，VCS业务增速明显高于2017年同期水平。本期净利润的高速增长除受益收入增长以外，投资收益以及美元升值带来的汇兑收益增加也是重要因素。

分产品来看，SIP统一通信桌面终端和DECT统一通信无线终端产品分别实现收入6.3亿元和1.0亿元，同比分别增长15.6%和33.1%。SIP统一通信桌面终端是公司的主要收入来源，占比达到75.1%。与Polycom以及Cisco定位高端大型企业客户不同，公司将主营业务定位于为国际上的中小企业提供统一通信终端产品，避免了与国际一线品牌的直接竞争。但随着公司产品的不断升级，产品性价比得到市场的认可，近年来，亿联SIP话机对Polycom等品牌产品的替代效应明显，逐步抢占高端市场份额。此外，中小型企业SIP市场规模也不断扩大，从纵向深化以及横向扩围两个方面一起推动公司SIP电话业务持续增长。

VCS高清视频会议产品实现营业收入0.7亿元人民币，同比增长128.9%。VCS产品营业收入高速增长主要是由于VCS渠道建设逐步开始产生收益。随着VCS成熟产品的陆续推出，自2017年起公司开始投入大量资源建设销售网络，组建了两个独立的VCS销售团队，分别负责国内、国外VCS销售，并抽调资深技术服务人员组建独立的技术服务团队，以满足业务发展需求。2017年VCS渠道建设开始逐步产生收益，2018上半年年VCS高清视频会议产品线的营业收入同比增长接近130%。

分地区来看，2018年上半年国内和国外市场分别实现营业收入0.5亿元和8.0亿元，同比分别增长54.0%和21.3%，占营业收入比重5.4%和94.6%，对比2017年同期，国内业务占比上升1.1个百分点，海外业务下降1.1个百分点。公司成立之初主要在聚焦海外业务，近年来把握国内通信行业繁荣发展势头，积极开拓国内业务，2018上半年中国大陆地区营收同比增长54.0%。除了中国大陆地区以外，公司海外业务也保持稳步发展。今年上半年欧洲地区营收同比增长31.2%，占比同比提升2.7个百分点至41.9%；美洲地区收入增速有所放缓，同比增长10.47%，占比同比下降4.2个百分点至37.8%；亚太（不含中国）、非洲地区收入同比增速接近30%，收入占比保持稳定。我们预计未来几年公司继续拓展国内市场，在欧洲和美洲区域收入增速将仍处于高位，从而带动公司SIP产品收入快速增长。

2、规模效应逐步显现，公司销售费用率略微下降

毛利率方面，SIP统一通信桌面终端业务毛利率59.4%，同比下降3.3个百分点；DECT统一通信无线终端业务毛利率58.0%，同比下降3.0个百分点；VCS高清视频会议业务毛利率73.4%，同比下降1.2个百分点；配件及其他产品毛利率63.0%，同比下降1.6个百分点。综合毛利率受市场竞争加剧影响，同比下降，但毛利率水平仍维持在行业较高水平，核心竞争优势凸显。

费用率：公司综合费用率，下降。其中销售费用率4.9%，同比下降0.1个百分点。连续三年，公司销售费用率呈现略微下降趋势，规模效应凸显。我们认为，公司目前销售策略仍然以代理为主，直销为辅，随着公司VCS业务渠道拓展完善，公司未来销售费用率有望稳中有降，为公司整体盈利注入弹性。上半年管理费用率达到8.2%，同比增长1.1个百分点，随着公司新产品的研发的投入，未来三年预计仍将保持快速增长。由于本期美元汇兑收益的影响，上半年财务费用-497万；研发费用率6.0%，同比上升0.7个百分点，主要是公司持续加大VCS、云计算等新业务研发投入所致。

3、SIP业务竞争力和公司行业地位持续提升，为VCS市场拓展奠定基础

SIP话机市场规模不断扩大，亿联网络作为SIP行业龙头有望首先获益。2018年上半年，SIP话机市场持续高速增长，与此同时，行业竞争格局也在发生变化，公司在与欧美竞争对手的对比中，优势进一步凸显，并成为SIP话机领域市场份额全球第一的提供商。根据Gartner报告，未来SIP话机在IP电话渗透率有望从30%增长至60%~70%，考虑到亿联网络对Polycom的替代趋势明显，预计未来亿联SIP话机仍有较大的增长空间。

多元化渠道保障公司业绩持续增长，公司目标客户逐渐从中小企业扩展至大型跨国企业，逐步抢占高端市场份额。最初，亿联网络SIP话机业务从中小企业市场入手，主要通过授权经销商方式进行销售，经销商网络已遍布全球六大洲106个国家及地区。近年来，公司成功切入运营商市场，和英国电信、意大利电信、荷兰皇家电信、西班牙电信等欧美运营商开展合作，运营商渠道有利于公司降低销售费用，提高SIP话机毛利率，驱动公司业绩高速增长。此外，公司已经成为微软音视频一站式解决方案的合作伙伴，预计对未来产生积极的影响。SIP作为公司主要收入来源，2018上半年保持稳定增长，为公司开拓VCS市场奠定基础。

4、VCS业务产品市场双突破，销售占比进一步提升

VCS业务是近几年公司的战略投入重点，也是公司在统一通信行业内业务范围的进一步延伸。我国目前VCS主要用于政府和央企等机构和单位中，随着政府信息化建设加速，视频会议的政府市场需求将会持续扩展，一方面继续提高信息化覆盖率，另一方面实现应用领域的扩张。此外，随着近年来通信基础设施逐步完善，催生中小企业对视频会议的需求，公司成立以来深耕中小企业市场，有望优先受益。

VCS业务的推出意味着公司业务范围从个人桌面延伸到会议室；公司从终端制造商走向解决方案提供商。2017年公司相继推出了以VC800、CP960为代表的系列终端产品，以及以YMS1000/2000为代表的服务器产品，使得公司解决方案覆盖面由中小企业扩大至中大企业；2018年上半年，公司又进一步推出VC200、VC880等终端产品，及WPP20等协同产品，以及基于YMS的“云视讯”服务，产品覆盖面进一步扩大，更好的满足了市场下沉的趋势；与此同时，2017年的渠道建设逐步开始产生收益。

云视讯产品为公司进一步打开成长空间，带动终端销售增长。我国中小企业超过1000万家，云端模式的出现，大大降低了VCS视频终端的使用门槛，帮助中小企业大幅削减购买开支，中小企业市场有望迎来快速发展期。公司推出云+端产品，除了能够为用户带来就近接入、弹性部署、初始投入减少等云计算产品共有的特点以外，还具备以下优势：1）短期带动硬件销售、加速拓展中小企业用户；2）云视频帮助用户节省带宽成本；3）满足政企客户视频会议需求。

5、全球UC通信新龙头，维持“强烈推荐-A”评级

公司SIP话机市场份额跃居全球第一，公司不断深化自身产品竞争力，从中小企业客户逐步向高端市场扩展，VCS进入快速发展期，整体毛利率有望向上提升。短期关注公司SIP业务受益于行业渗透率提升、大客户持续放量带动公司短期业绩持续高增长。中长期关注公司VCS业务国内渠道拓展，打开中长期成长空间。我们预计2018-2020年净利润分别为8.0亿元、10.9亿元、14.5亿元，对应EPS分别2.66元、3.64元、4.85元，当前股价对应PE分别为23X、17X、12X。，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：中美贸易摩擦，SIP产品价格大幅下降，VCS产品拓展不及预期