酒鬼酒(000799)

事项：

酒鬼酒发布半年报， 18H1 公司实现营业总收入 5.24 亿元，同比增 41.26%，归母净利润 1.14亿元，同比增 38.30%，扣非归母净利润 1.03亿元，同比增 70.77%。单季度来看， 18Q2 公司实现营业总收入 2.58 亿元，同比增 36.60%，归母净利润 0.52 亿元，同比增 13.55%，扣非归母净利润 0.46 亿元，同比增 77.96%，与此前业绩快报披露数据一致，符合市场预期。

评论：

收入符合市场预期，次高端及以上产品快速增长。 18H1 公司实现营收 5.24 亿元，同比增 41.26%，符合市场预期。分产品看，高端内参系列实现收入 1.02亿元，同比增 41.73%；次高端酒鬼系列实现收入 3.50 亿元，同比增 47.88%，其中高度柔和红坛酒鬼酒收入同比增 57%，呈现较好增长态势，大单品优势明显。公司持续聚焦全国性战略单品内参酒、高度柔和红坛酒鬼酒，两大系列产品合计收入占比已达 86.46%，同比增 2.98pct，结构升级明显。低端湘泉系列实现收入 0.48 亿元，同比降 14.09%，主要系公司将核心资源聚焦于次高端及以上产品，对低端产品投入相对不足。分地区来看，公司省内持续进行渠道下沉，推进终端核心店和售点网络建设，华中地区实现收入 3.11 亿元，同比增47.07%；省外聚焦核心战略市场，优化市场布局，华北地区和华东地区收入分别为 1.27 亿元， 0.38 亿元，同比增 35.76%， 33.28%，保持较快增速。

真实业绩持续高增，看好下半年持续改善。 18Q2 公司实现归母净利润 0.52 亿元，同比增 13.55%，二季度环比增速放缓明显，主要系 17 年 5 月公司处置破产的酒鬼酒河南公司产生投资收益 0.17 亿元造成高基数。扣除此影响， 18Q2归母净利润为 0.46 亿元，同比增 77.96%，延续 18Q1 以来的高增速，显示公司高成长。 18Q2 公司毛利率 75.76%，同比减 1.99pct，主要系 18H1 湘泉系列毛利率同比大幅下降 17.10pct，尽管湘泉系列占比约为 9%，仍小幅拖累单季度整体毛利率下行。此外公司自 2018 年 7 月 15 日起， 52 度高度柔和红坛和紫坛酒鬼酒分别提价 22、 20 元，且只提出厂价，终端价不变，提价幅度在 6%左右。提价将直接增厚公司利润，预计下半年业绩增速有望持续加快。 18H1公司销售费用率 26.51%，同比增 0.09pct，其中广告费 3082.55 万元，同比增274.55%，主要系公司不断加大广告宣传，进行品牌打造，符合公司长远发展规划。

股权结构更加清晰，机制改革有望深化。 2018 年 6 月，公司完成控股股东国有股权划转，中糖物流和中糖华丰合计持有的中皇有限公司 50%股权分步骤划转至中粮酒业投资，中粮酒业投资持有中皇公司 50%股权，从而间接控制酒鬼酒 31%股份，股权结构更加清晰。公司作为中粮酒业中唯一的酒类上市平台，有望与集团深度合作。同时，公司不断加强公司薪酬考核机制和选人用人机制的创新和改革，分层推行绩效挂钩与超额利润分享机制， 18H1 公司销售人员的薪酬为 2254.08 万元，同比增 75.80%，大幅提高了员工积极性，公司活力进一步释放。

盈利预测及投资评级： 当前公司深度聚焦高端内参和次高端酒鬼酒系列，精耕细作省内市场，重点突破省外市场，预计下半年受非经常性因素影响减弱，同时，随着产品结构的持续优化，毛利率有望回升，盈利能力望有所改善。我们维持公司 18-20 年归母净利润预测： 2.65/3.81/5.38 亿元，对应 PE 分别为26/18/13 倍。参考行业可比公司估值水平，给予 19 年 20 倍 PE，对应 12 个月目标价 23 元， 维持“推荐”评级。

风险提示： 全国化进程不及预期；食品安全问题; 宏观经济下滑。