核心观点

我们认为开发投资坚韧的根源可能依旧是土地购置费的高增长，后续随着土地购置费增长承压，以及施工投资在资金面紧张的环境下可能的持续萎缩，我们预计开发投资增速或将平稳回落。 销售当月值高增长主要因为基数较低，但长远来看新房市场或将面临供给边际增加而需求下滑的局面，销售增速预计或将逐渐放缓。我们认为行业梯队分化和集中度提升依然将是行业调整期的主题， 建议持续关注 TOP50 上市房企， 如绿地控股、 新城控股、 中南建设、 金地集团等。

土地购置费+施工投资承压， 开发投资增速预计平稳回落

2018 年 1-7 月开发投资同比增长 10.2%，增速比 1-6 月提高 0.5 个百分点，我们认为坚韧的根源可能依旧是土地购置费的高增长。我们预计土地购置费和施工投资增速将承压，后续开发投资增速或将平稳回落。土地购置费方面：第一， 2017 年 7 月是土地购置费低于 2000 亿元的最后一个月份，后续基数逐渐抬升；第二，土拍热度减弱、流拍增加， Wind 土地成交总价6、 7 月出现当月同比下滑， 这些土地投资的滞后确认将拉低土地购置费增速。施工投资方面，受资金链压力影响， 2018 年 3 月以来同比负增长，且幅度加大； 若后续资金面紧张难以改善，我们预计施工投资或将持续萎缩。

低基数导致销售当月高增长， 长远来看销售面临供需结构边际恶化的考验

2018 年 1-7 月全国商品房销售面积累计同比上涨 3.3%，销售金额累计同比上涨 14.4%，增速均较 1-6 月有所提高。 由于 2017 年 7-8 月基数较低，预计今年 8 月销售增速仍将有不错表现。 但长远来看， 当前销售回暖更多是因为供给端，房企在资金链压力下存在加速推盘获取销售回款的诉求。需求端方面，棚改货币化安置的因城施策意味着部分低库存地区需求支持力度的下降， 7 月全国首套房贷款利率环比提升 3bp 至 5.67%（ 2017 年以来保持连续增长态势）， 都将对需求形成压制。我们认为，未来新房市场或将面临供给边际增加而需求下滑的局面，销售增速预计或将逐渐放缓。看好行业集中度提升和存量市场并购红利

我们认为行业梯队分化和集中度提升依然将是行业调整期的主题： 1） 销售结转的滞后性使得房企 2018 年开始结转 2016 年房价快速上行时期的高毛利项目， 一线房企短期财务数据预计依然具备高质量的增长空间。 2） 2018上半年 TOP50 销售延续高增长，内生现金流和外部融资优势突出，在行业盈利空间收窄的趋势下能够充分挖掘存量市场的并购红利，资源分配的优化也将进一步巩固 TOP50 的相对优势。根据 Wind 一致预期，当前 TOP50上市房企 2018 预测 PE 平均为 7.13 倍，建议继续关注 TOP50 房企，如绿地控股、 新城控股、 中南建设、 金地集团等。

风险提示： 房企资金面持续紧张； 棚改支持力度下降带动三四线成交走低；房贷利率水平持续抬升；需求端去杠杆超预期。