国祯环保(300388)

归母净利润翻倍增长， 项目把控出色：

公司 2018 年上半年实现营收 15.76 亿元（+76.52%），实现归母净利润1.39 亿元（+129.40%），业绩符合预期。其中， 城市水环境综合治理服务、工业废水治理综合服务、 小城镇环境治理综合服务的营收分别为 9.8 亿元、1.25 亿元、 4.7 亿元，占营收比重分别为 62.22%、 7.94%、 29.84%，同比增长分别为 76.72%、 -24.26%、 172.74%，市政工程类收入（水环境+小城镇） 的大幅增长是主要贡献因素。 公司在融资环境偏紧的大背景下仍然保持了良好的执行力，主要原因是公司市政 PPP 类订单主要集中在中东部经济发达地区，且项目基本为商业模式成熟的供排水项目， 项目质地优质。

费用管控良好，经营性现金流好转，毛利率下滑，在手订单充足：

公司上半年费用管控良好， 期间费用率为 14.15%，同比下降 2.7pct，其中销售费用率、 管理费用率、 财务费用率分别下降 0.78 pct、 1.6 pct、 0.32pct。公司上半年经营活动产生的现金流量金额为-1.88 亿元，较去年同期（-4.18亿元）有所好转。公司上半年整体毛利率为 23.74%，同比下降 4.48pct，主要原因是毛利率相对较低的工程业务持续推进所致。 公司上半年新增订单合计 48.78 亿元，同比增长 196.53%。 截至 2018 年上半年，公司在手工程类订单尚未确认收入 44.8 亿元，在手特许经营权类订单待完成投资 57.88 亿元。

多维布局，工业及乡镇水处理业务有望成为公司业绩新的突破点：

公司收购了麦王环境，进入工业废水领域，收购了挪威 GEAS 公司，开展村镇污水治理服务。目前，工业水及乡镇污水处理都属于发展较为初级的环保细分领域，未来随着工业水处理第三方治理渗透提升及国家政策向乡镇污水逐渐倾斜，两大市场均有望打开， 公司有望在行业打开时最先受益。

看好公司业绩的高成长性， 维持“推荐”评级：

我们预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 0.54、 0.75 和 1.08 元，当前股价对应 2018-2020 年 PE 分别为 18.0、 13.1 和 9.1 倍。我们看好公司业绩的高成长性， 维持“推荐”评级。

风险提示： 项目推进不及预期，融资环境恶化，资产负债率持续走高