乐普医疗(300003)

事件：

（ 1） 公司发布 2018 年中报： 报告期内公司实现营收 29.55 亿元，同比增长 35.37%，归属于上市公司股东的净利润 8.10亿元，同比增长 63.48%，扣除非经常损益后归属于上市公司股东的净利润 6.70 亿元，同比增长 36.67%，经营活动产生的现金流量净额 5.34 亿元，同比增长 38.85%。

（ 2） 公司发布第一期员工持股计划（草案）： 公司本期员工持股对象包括高管及核心骨干员工不超过 200 人， 员工持股总金融不超过 6 亿元（ 通过二级市场购买或大宗交易等方式）， 本期员工持股存续期限为 2 年， 锁定期为 1 年。

点评：

内生增长符合预期， Q2 扣非归母净利润加速。 公司 2018H1 公司营收同比增长 35%，其中 Q1 营收同比增长 39%， Q2 营收同比增长 32%，增速略有下滑，主要与器械板块低毛利业务减少以及药品部分增速下降有关。归母净利润同比增长 63%，略超预期，扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润同比增长 37%，扣除新东港并表影响约 5 个点（约贡献 2500 万利润），可比口径增长约 32%，其中 Q1 扣非归母净利增长 30%， Q2 扣非归母净利润增速加速到 33%，净利润增速加速，预计主要与高毛利产品占比提高有关。

器械板块增长稳健，药品板块仍处于快速增长期。 器械板块中，占整体收入 1/4 的支架系统增长稳健，预计实现约 20%的增长，高于行业增长的原因是控费压力下进口替代以及龙头对小品牌份额的挤占。心脏起搏器略下滑，主要是销售往自有国产双腔起搏器倾斜，封堵器增长 22.88%，基层介入诊疗增长 1.81%，体外诊断增长 23.45%，外科产品增长 41.75%，主要产品线增长稳健。药品板块，主要产品氯吡格雷增长 70.50%，阿托伐他汀增长 147%，仍处于快速增长期。整体上，公司器械业务稳健增长，主要营收来源的冠脉支架系统在产品结构改善下，实现较快增长。预计今年在 Nano 产品占比继续提升，全降解支架获批上市、双腔起搏器开始放量推动下，器械业务有望保持稳健增长。药品业务中，氯吡格雷中标省份增至 29 个，阿托伐他汀中标省份增至 24 个，中标省份数量增加。同时，公司在零售药店渠道布局较为完善，预计药品业务仍然能够维持高速增长态势。公司氯沙坦钾氢氯噻嗪及左西孟旦新增进入 2017 年国家医保目录， 目前氯沙坦钾氢氯噻嗪已完成 21 个省份的招标工作，报告期内实现营收 2458 万元，同比增长 309%，同时左西孟旦已完成 23 个省份的招标， 增速较快。 主要产品氯吡格雷，阿托伐他汀由于价格较国内竞争者低 30%，市场份额小，一致性评价进度较快，有望显著受益于国家集中招标采购。

财务指标较为稳健。报告期内，公司销售费用 7.1 亿元，同比增长 70%，销售费用率提高 5 个百分点，预计主要与公司加大渠道布局有关， 管理费用 4.29 亿元，同比增长 61%，管理费用率同比提高 2.3 个百分点，预计主要与公司加大研发投入有关，财务费用 0.98 亿元，同比增长 174%，财务费用率同比提高 1.7个百分点，主要与公司发行债券， 增加借款导致利息支出增加有关，整体上公司财务指标较为稳健，部分指标提高较多，与公司处于快速发展阶段有关。

在研管线丰富，储备众多重磅潜力品种。 公司目前在研管线丰富，在器械领域，公司可降解支架有望于年内获得生产注册，心耳封堵器及输送装置项目已完成临床植入及一年临床随访工作，目前正在进行随访数据的整理工作，预计在今年四季度申请注册；心电图自动分析和诊断系统 AI-ECG Platform 的医疗器械注册已获得 FDA 受理，现处于注册审查中，有望在 2018 年内取得 FDA 注册；药物洗脱球囊和可降解封堵器现处于临床试验阶段。在药品领域，主要产品在研进展顺利，氯吡格雷 25mg及 75mg 已申报 CDE，阿托伐他汀于近期获批通过一致性评价，苯磺酸氨氯地平完成临床实验，缬沙坦和盐酸倍他司汀等品种完成药学研究，处于临床实验阶段，氯沙坦钾氢氯噻嗪片和阿司匹林肠溶片已开启稳定性研究。同时，三代胰岛素甘精胰岛素进入三期阶段，临床入组顺利，预计年内将报产，门冬胰岛素及人胰岛素临床申请获得受理， GLP-1 抑制剂艾塞那肽进入申报注册阶段，预计将于年内获批。总体上，公司在研管线丰富，重磅产品较多，为未来持续高速成长奠定坚实基础。

员工持股激发员工积极性，业绩有望快速释放。 公司本期员工持股核心骨干员工持股比例高于 80%， 将有利于激发核心骨干员工积极性，业绩高增长确定性更强。

盈利预测： 考虑新东港并表及澳大利亚 Viralytics 公司投资收益（暂不考虑可降解支架），我们测算公司 2018-2020 年 EPS 分别为 0.74/0.88/1.13 元，对应 46/38/30 倍 PE。公司是心血管大健康平台型企业，器械大概率可能在控费政策下实现进口替代，药品部分受益于一致性评价，同时渠道布局完善，业绩增长稳定。公司通过外延并购逐步进入肿瘤免疫疗法领域，并进一步拓展在心血管领域的布局，为未来培育稳定的业绩增长点。我们看好公司在心血管及肿瘤领域的发展，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：全降解支架未获得批准、高值耗材降价超预期、药品一致性评价慢于预期、药品招标降价超预期、并购整合不及预期等。