深信服(300454)

不断探索自身边界，多领域市场领先

深信服成立于 2000 年， 2002 年正式推出 IPSec VPN 产品进入安全市场， 2013 年发布桌面云产品进入云计算市场，同年推出支持广告营销推送功能的企业无线产品进入企业无线市场，形成安全业务、云业务和企业无线业务三大板块业务布局。截止 2017 年底，公司安全业务的上网行为管理、SSL VPN 等产品国内份额第一，下一代防火墙国内份额第二。云业务的核心超融合架构 2017 年国内份额第三； 企业级 WLAN 产品 2018Q1 市场份额第三。 公司营收从 2014 年 9.50 亿元增长到 2017 年 24.72 亿元， 3 年复合增长率 38%；实现归属于上市公司股东净利润由 2014 年 2.33 亿元增长到 2017 年 5.74 亿元， 3 年复合增长率为 35%。

产品与市场双驱动， 差异化定位助力市场拓展

公司 2015-2017 年研发费用率均在 20%左右，高研发投入支撑公司不断探索业务边界。 从安全起家到云业务和企业无线业务且均做到行业领先，在产品可用基础上对便捷性和客户体验的极致追求，均显示公司强大的产品能力。 公司建立遍布全国的分销渠道， 渠道代理贡献公司收入超过 95%，2017 年 5 万以下的订单占当年订单总量的 76.9%，中小客户为主且极度分散增强成长的稳健性， 差异化定位加上强大的渠道能力助力市场拓展。

超融合架构生逢其时，云业务打开公司成长新空间

超融合架构通过软件定义融合计算、网络、存储等资源， 基于分布式存储和虚拟化能力，带来交付更便捷、运维更简单、扩展性更好的 IT 基础设施搭建解决方案。在大数据及数据驱动业务决策的背景下，带来广阔的市场空间。 2017 年中国超融合市场规模 3.79 亿美元，同比增长 115%， 预计未来三年的复合增长率超过 50%。公司基于自身的超融合架构延伸出桌面云、企业云、分支云等企业端云解决方案，行业高景气度叠加公司产品及渠道优势， 云业务收入超过安全业务收入将是大概率事件。

投资建议： 基于看好超融合市场潜力和公司的竞争优势， 上调公司2018-2020 年归属于上市公司股东净利润为 7.46、 9.76、 12.74 亿元，对应 EPS 为 1.86、 2.44、 3.18 元/股， 给予公司六个月目标价 111.90 元/股，维持“买入”评级。

风险提示： 超融合市场竞争加剧的风险，企业安全投入降低的风险。