海天味业(603288)

事件：海天味业发布 2018 年半年报，2018H1 公司实现营业收入 87.2 亿元，同比增长 17.24%；实现归属上市公司净利润 22.48 亿元，同比增长 23.3%。其中 2018Q2 实现营业收入 40.26亿元，同比增长 17.48%；实现归属上市公司净利润 10.45 亿元，同比增长 23.52%。

投资评级与估值： 公司 2018 上半年收入及利润增速均符合预期，我们维持 2018-20 年公司EPS 预测为 1.61、 1.96、 2.35 元，分别同比增长 23%、 22%、 20%。当前股价对应 2018-19年 PE 分别为 42、 34 倍，维持“增持”评级。

高基数下收入延续高景气，完成全年增长目标可期：2018Q2 公司营业收入同比增长 17.48%，相较于 2018Q1 单季度 17.06%的收入增速环比略有提升，在提价贡献消除及较高的基数之上，公司继续展现出稳定的收入持续增长能力。分产品来看，我们预计上半年酱油业务收入增长超过 15%、蚝油业务收入增长超 20%、调味酱业务收入增速在小个位数左右。 2018年公司的收入增长目标为 16%，上半年稳定的增长为达成全年目标奠定良好基础。

毛利率水平仍在提升通道，强定价权能力彰显： 2018Q2 单季度的扣非净利率为 24.86%，同比增长 1.62%，毛利率的提升是盈利能力改善的核心原因。 2018Q2 公司的毛利率水平达到 47.59%，同比提高 2.46%。主要得益于： 1）产品结构升级：以酱油产品为例， 2018 年上半年公司高端酱油的收入增速超 20%， 其收入占比仍在逐步提升； 2）技改推动生产效率提升：公司上市募投 150 万吨产能扩建已经全部释放，同时 65 万吨高明厂房改造在 2017年基本完成，技改后推动生产效率提升； 3）原材料成本红利： 2018 年上半年主要原材料大豆/豆粕价格基本保持平稳，同时白糖价格出现一定下降。在毛利率提升的背景下，公司费用投放力度略有提升。其中 2018H1 销售费用率为 13.49%，同比小幅提高 0.36%， 2018年上半年广告和促销费用合计近 4.8 亿，同比提高 20%以上，是销售费用提高的主要原因；2018H1 管理费用率为 4.16%，同比增长 0.37%，主要是因为研发费用的增长。

竞争优势继续强化，稳健增长彰显龙头风范： 公司调味品龙头地位仍在逐步强化，我们认为公司持续稳健增长的能力仍能持续：首先，公司的生产规模和成本控制能力全行业最优，销售渠道已经渗透到县市级，是国内少有的销售渠道覆盖到全国的企业，公司上半年收入增速并未受到餐饮增速略有回落的边际影响。其次，在中美贸易战背景下大豆价格若有上涨，公司具备提价能力消化原材料上涨带来的成本压力，利润增速同样不必担心。

股价上涨的催化剂： 酱油销量增长超预期、 产品持续提价

核心假设风险： 原材料成本波动、 食品安全事件