顾家家居(603816)

【事件】顾家家居发布2018半年报：营收40.49亿，同比增长30.15%；归母净利4.83亿，同比增长24.36%；扣非后同比增长21.84%（主要与政府补助相关，实际可持续）。分季度看，Q1/Q2营收同比增34.2%/26.9%，归母净利同比增42.9%/7.0%，扣非后同比增长44.0%/5.3%。经营性净现金流下降33.7%（主要是加快内销发货导致预收款下降）。公司H1业绩符合预期。

【点评】（详见正文）

1）收入端增速领先同行，大家居加速落地。①主要品类增长稳健：沙发/配套产品/床类/餐椅收入增17.5%/32.7%/22.4%/25.8%，预计上半年新开店约500家。②新品类贡献增量：定制/红木家具贡献0.82/0.86亿收入，拓展新品类提升客单价。③外销聚焦大客户战略，收入增30.3%。④并表贡献部分收入。

（2）二季度毛利承压，利润端增速放缓。①毛利率下降2.3pct至36.0%（Q2下降3.0pct），因去年同期原料TDI价格较低，及毛利较低的外销占比提升。②销售费用率下降2.0pct至18.5%（Q1下降4.7pct），渠道效率提升。③扣非后增速较低，主要因政府补助增30.9%至0.67亿元（但政府补助与收入规模挂钩）；另外投资收益（主要是理财收益）增94.9%至0.43亿元。

3）全年业绩保持向上趋势，长期成长动力充足。产能方面嘉兴基地基本施工完成，华中基地7月开始施工，为收入增长奠定基础；并购方面进展顺利，享受投资收益，推动大家居落地。

4）地产销售与贸易战无需过度担忧。①地产销售持续低迷，家居板块承压，但软体消费属性强，受地产波动影响小。②贸易战关税加征，软体出口承压，但人民币贬值抵销部分影响，且公司可与大客户共担风险。③公司颇受北上资金青睐。

盈利预测与评级：预计2018-2020净利润分别为10.51/13.55/16.63亿元,EPS分别为2.46/3.17/3.88元，对应PE为21.9/17.0/13.9X。我们看好顾家家居大家居战略和合伙人文化下的狼性发展，未来成长空间可期，维持强烈推荐评级。

风险提示：地产销售低迷，行业竞争加剧，大家居不及预期