老板电器(002508)

【 投资要点 】

公司发布 2018 年半年度报告。 2018H1 公司实现营业收入 34.97 亿元，YOY+9.35%；实现归母净利 6.60 亿元， YOY+10.47%。公司单二季度实现营业收入 19.05 亿元， YOY+3.75%；实现归母净利 3.58 亿元，YOY+3.51%。公司 18H1 业绩增长略低于预期，增速进一步放缓。

地产调控导致影响行业需求下行，收入端承压毛利率下滑。 受 2017年上半年地产行业调控的直接影响， 18H1 厨电行业中传统烟灶品类均为高个位数负增长，行业整体增速进入下行通道。 同时宏观经济也有一定程度的影响，导致下游需求提振不足， 公司上半年营收增速相比上年同期显著放缓。毛利率 YOY-3.89%下滑幅度较大，我们认为主要是低端机型产品占比提升以及工程渠道占比提升带来的产品和业务结构调整叠加原材料价格高位承压所致。 公司在费用方面有所控制，销售费用率和管理费用率 YOY-3.36%/+0.31%，综合影响后净利率YOY+0.19%基本持平。我们认为在目前较为严峻的行业环境下公司能够实现正向增长实属不易， 当前需求提振不及预期，毛利率下滑是保证收入增长的必然之举，未来公司有望在行业重回上升通道后凭借龙头优势实现毛利率的改善。

渠道加速下沉助推市场份额稳中有升。 报告期内公司加快零售渠道下沉，一二线新增厨源店 58 家，三四线分别新增专卖店和城市公司383/58 家，加大对经销商的激励力度促进三四线渠道下沉；电商渠道延续快速增长，厨电套餐市占率 28.4%继续领先行业；工程渠道方面紧抓精装修机遇，市场份额已达 39.8%位居行业第一，溢价能力不断提升。多重渠道发力推动核心产品份额提升， 其中油烟机市占率相比期初提升 0.23%， 嵌入式产品的市场份额更是大幅提高。我们认为短期内行业博弈将主要在存量市场中进行， 公司通过渠道下沉加快抢占市场份额， 在维护公司龙头地位的同时加固渠道护城河， 从长远来看将有效转化为品牌效应，这一红利将在竞争加剧、行业充分洗牌后逐步兑现。

应收预收双增长，现金流继续改善。 报告期内公司应收账款和票据以及预收账款分别同比增长 12.33%/14.67%，我们认为一方面体现了公司相应加大对代理商的支持，另一方面经销商对下半年销售预期或相对乐观。此外经营性现金流净额 YOY+60.52%，在手现金（货币资金及其他流动资产） 46.32 亿元 YOY+23.17%，延续一季度改善态势。

【投资建议】

鉴于行业增速在较长一段时间内将维持下行调整态势，我们修正公司盈利预测。 预计公司 18/19/20 年营业收入为 78.22/89.75/103.21 亿元，归母净利为 16.27/19.07/22.18 亿元， EPS1.71/2.01/2.34 元,对应 PE14.40/12.28/10.56 倍，维持“买入”评级。

【风险提示】

房地产景气下行；

新品拓展不及预期；

原材料价格上涨。