泸州老窖(000568)

业绩总结： 公司 ] 2018 年上半年实现收入 64.2 亿元，同比+25%，实现归母净利润 19.7 亿元，同比+34%；其中 18Q2 收入 30.5 亿元，同比+25%，归母净利润 7.6 亿元，同比+13%，符合预期。 同时预收账款同比+34%至 10.9 亿元，环比-21%，经营活动现金流入/收入 0.99。

中高档齐发力，带动收入快速增长，低档酒恢复增长。 上半年高档酒收入 33.1亿元，同比+33%，量增长为主要贡献；品牌运营公司逐步调整， 17 年以来显示渠道优势， 国窖荟和品牌公司运营模式增强渠道把控能力， 推动 1573 稳健增长。中档酒收入 16.5 亿元，同比+35%，延续 Q1 高速增长， 18H1 较 17 年，中档酒增长明显加速，主要受益于产品结构和消费升级、市场推广，华中、华北片区采取大规模会战模式，加强线下投放和品鉴会，老字号特曲增长明显；同时公司全国重点推广特曲 60 版，效果明显，高速增长。低档酒收入 13.8 亿元，同比+6%，逐步恢复增长，头曲二曲逐步加大市场渗透率。

毛利率提升明显，费用率略有上升，盈利能力持续增强。 18H1 毛利率提升 6个百分点至 75%，主因： 中档酒和低档酒毛利率分别增加 5 个百分点、 12 个百分点，与聚焦单品直接相关，同时价格更高（特曲 60/80）的中档酒销量增加。费用率上升将近 1 个百分点，主要为销售费用率增加 1.7 个百分点，广告投入和市场推广费用同比+50%推动费用率增加。净利率提升 2.2 百分点至 31.7%，盈利能力持续增强。

看好公司持续稳健增长： 1、公司产品系列最全，且中档酒品牌知名度高，叠加优秀管理层和灵活市场运作，成长空间广阔。国窖 1573：聚焦核心市场西南、华北和华中区域，同时开拓华东和华南市场。中端：特曲 60、老字号协同发力，在河南、河北和山东等核心区域增加费用投放和资源匹配，且贴合老百姓消费价位，重拾快速增长；窖龄酒尚需时日，继续梳理。高中档酒价格体系梳理完毕，加大费用投放带动收入快速增长。 2、管理层出身一线，销售体系灵活，扁平化的渠道模式，利于掌控终端；同时，结合经销商高灵活性、融合到品牌公司，便于渠道开拓和维护，为公司业绩高增长带来渠道方面的创新。

盈利预测与评级。 预计 2018-2020 年 EPS 分别为 2.51 元、 3.30 元、 4.43 元，对应动态 PE 分别为 19 倍、 14 倍、 11 倍， 未来三年收入和归母净利润将分别保持 26%、 36%的复合增长率。 维持“买入”评级。

风险提示： 市场开拓或未达预期；高端酒价格大幅下滑风险。