报告要点

水泥： 淡季不淡之后，旺季或将更旺

旺季涨价确定性高，但幅度要看供给收缩程度。 上周部分沿海地区受到台风天气等影响，需求受到压制，浙江宁波台州价格有所下滑，市场由此担心区域价格可能旺季不旺。从当前行业基本面来看，我们认为旺季涨价大势所趋：首先，天气因素仅为短期影响。 本次宁波、台州降价受到价格基数高、淡季需求弱以及台风天气等多因素影响，实际上当前东北地区流入量并不大。随着本周后半周天气好转，企业出货在逐渐恢复。

其次，当前供需偏紧，且库存低位。 近期除宁波降价外，华东的安徽、南昌等地价格在上涨。叠加区域库存仍在下降，可见即使在淡季，当前的供给仍处于偏紧的状态，且库存一直处于较低水平也为旺季的价格弹性奠定了较好基础。最后，供给收缩或加大价格弹性。 考虑到长三角的环保要求在不断趋严以及上半年各省环境指标完成情况，接下来的旺季可能会出现强制性的环保限产， 价格弹性也有可能超预期。此外，后续环保督查及大型活动等或将导致旺季停产。冬季错峰从北向南延伸，淡季不淡，旺季更旺。 国务院发布《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，提出重点区域将实施重点行业错峰，其中重点区域包括长三角。11 月仍为华东旺季，若今年长三角开始错峰停产，价格弹性或将超出市场预期。

旺季价格的天花板能否上移？如何看待外部流入冲击？

进口的影响会大幅降低。 1）进口熟料价格较高。 越南熟料价格今年以来一直在提升，叠加汇率变化，目前进口熟料到位价格在 450-470 元，较以往大大提高；2）进口渠道受限。 随着环保要求提高， 当前进口熟料必须靠岸卸货，但码头资源相对有限； 3）进口熟料质量较差。 越南等地熟料质量较差，粉磨站采购意愿降低，在华东区域熟料可以满足的情况下， 下游采购积极性较低。北方冲击不大，总体可控。 1）当前价差下潜在的外部流入并不大。 北方水泥运往华东主要通过大连、营口及秦皇岛三大港口。我们测算目前价差下，仅少量熟料可以运过来。且近期哈尔滨价格已开始恢复上涨，表明区域自律意愿仍然较强； 2） 9、 10 月同样为北方旺季，且冬季错峰将陆续展开。 北方 9、 10 月也是旺季，需求会环比恢复，外运量会减少。且 11 月开始北方将陆续进入错峰限产，企业也会进行熟料备库应对限产； 3） C5 联盟可充当缓冲垫。 今年以来因为华东熟料一直处于供不应求的状态，华东水泥企业也会主动采购北方熟料。考虑到东北外运量不大且华东供应依然偏紧， C5 内部便可消化一部分流入量。

风险提示： 1. 地产销售增速不及预期，对水泥中期需求预期形成压制；

2. 环保约束下的行政限产执行力度不及预期。