上汽集团(600104)

中报业绩略超预期， 销量增速领先行业

8 月 30 日，公司披露 2018 年半年报， H1 公司实现营业总收入 4648.52亿元，同比+17.27%；实现归母净利润 189.82 亿元，同比+18.95%； 实现扣非后归母净利 172.62 亿， 同比+10.12%。 二季度，公司实现营业总收入2260.18 亿元，同比+12.94%； 实现归母净利 92.75 亿元，同比+20.50%。由于收购华域视觉剩余股权带来投资收益、 上半年销量增速较好以及毛利率提升， 公司中报业绩增速略超预期。 公司是自主整车龙头，销量增速领先于行业，未来有望维持高于行业增速， 上汽自主有望实现盈利，我们预计公司 18-20 年 EPS 分别为 3.363.623.89 元，维持“买入”评级。

二季度毛利率改善，经营性现金流下降

公司营收实现较快增长除华域视觉并表因素外主要因为整车销量增速11%， 高于行业水平。二季度公司毛利率 13.2%，同比+0.69pct， 毛利率有所改善；销售费用率 6.50%，同比+0.13pct，主要因售后服务费增加所致；管理费用率 4.41%，同比+0.18pct，主要因为研发费用增加所致；财务费用率 0.18%，同比+0.14pct，财务费用增加主要因为借款增加。公司上半年为业务发展需要新增长期借款 100亿；经营性现金流量净额-330亿，主要原因是上汽财务车贷规模增加以及公司回购业务减少；研发支出 61.65亿， 同比+30.81%， 主要是华域视觉并表以及增加自主品牌研发投入所致。

Marvel X 正式上市，自主品牌势头强劲

8 月 30 日， 上汽自主重磅车型 Marvel X上市， 补贴后售价在 26.88~30.88万元，我们认为该车型上市标志着上汽自主向中高端化迈出重要一步。根据公司公告， 公司 1-7 月累计销量 400.37 万辆，同比+10.32%， 销量增长率超行业平均。其中，上汽大众累计销量 117.26 万辆，同比+6.4%，主力车型朗逸、途观、新帕萨特等延续强劲销量势头；上汽通用 1-7 月累计销量 109.31 万辆，同比+8.18%， 通用 7 月销量承压，主要原因是英朗销量不佳，同比-58.72%；上汽乘用车 1-7月累计销量 40.71万辆，同比+50.40%，增速亮眼，主要得益于 MG6、 MG ZS 等车型销量表现良好。

自主龙头强者愈强， 维持“买入”评级

公司 1-7 月销量增速远超行业， 自主龙头强者愈强； 19 年为通用新产品大年， 有望缓解增长压力； Marvel X、 MGHS 等新车型有望成为自主品牌业绩的新增长点；大众维持平稳增长，车型规划投放合理。公司行业龙头地位稳固， “新四化”战略布局成果显著， 未来有望维持高于行业销量增速，我们预计公司 2018-20 年分别实现归母净利约 392.7422.9454.5 亿元（上调 6.49%/6.66%/6.39%）， EPS 分别为 3.363.623.89 元， 同行业可比公司 18年平均估值 9.6XPE，公司销量增速远高于行业，给予 18年 10~11XPE估值， 调整目标价为 33.6~36.96 元，维持“买入”评级。

风险提示： 新产品销量不及预期， 国内汽车市场增速不及预期。