青岛海尔(600690)

事件：青岛海尔公布2018年中报。公司2018Q2单季实现收入459.4亿元，YoY+15.3%；归母净利28.8亿元，YoY+7.4%，扣非业绩YoY+17.2%，剔除汇率的影响后公司业绩表现基本符合预期。我们认为海尔产品高端引领，将受益于国内消费升级，业绩有望继续稳健增长。

白电内销依然强劲：根据公告，2018H1公司收入YoY+14.2%，如果还原汇率因素影响，同口径下收入增速将提高3.1pct；归母净利润YoY+10.0%，因锁汇业务，两期确认公允价值收益等净影响利润约3亿元，还原后增幅18.8%。上半年海尔原冰箱、空调、洗衣机、热水器、厨电业务（不含GEA）收入分别增长17%、25%、20%、21%、30%，其中内销分别增长18%、22%、27%、18%、22%。自2016Q4以来，公司白电主业连续7个季度保持20%以上增速。海尔在海外市场亦表现良好，GEA实现逆市增长，据公司公告，美国家电市场上半年YoY-1.1%，GEA美元收入YoY+11%。

继续受益品牌+渠道红利：我们认为公司内销延续强劲的主要原因在于：1）公司品牌定位中高端，受益国内消费升级。公司高端品牌卡萨帝持续表现亮眼，Q2单季度收入YoY+54%，环比Q1增速提高4pct。得益于公司的重视，卡萨帝在海尔KA体系的销售额占比得到大的提升，其中三四线市场起到积极贡献。2）线上渠道，2018H1收入YoY+40%+，公司通过差异化产品与新品迭代提升高端产品占比。3）线下渠道继续拓展触点。公司通过智慧云店、微店、城市农村小管家等方式，增加与用户持续交互的触点网络。往前看，我们认为公司品牌红利仍在，卡萨帝在本土高端品牌中一支独秀，国外GEA和经过多年培育的自主创牌步入收获期。同时，公司优势产业冰箱和洗衣机以更新需求为主，受地产周期影响较小，预计公司主业可望维持中长期的稳健增长。

毛利率仍有改善空间：2018Q2毛利率同比下滑1.0pct，较Q1收窄0.5pct。上半年公司整体毛利率为29.0%，同比下降1.2pct，考虑到GEA的财务会计调整（运输费由销售费用计入销售成本），同口径还原后，毛利率同比提升1.3pct，其中：不含GEA，冰箱提升1pct、洗衣机提升1pct、空调降低1pct、厨电提高0.3pct、热水器提高0.5pct；GEA业务毛利率提升1.2pct。公司高端品牌卡萨帝毛利率高于海尔品牌的同类产品，其增速远高于海尔品牌业务和同行业均值，将带动海尔的均价和盈利能力继续提升。

投资建议：青岛海尔积极把握消费升级趋势和全球并购机会，推进品牌高端化与全球化布局，GEA在美国市场经营改善，期待与海尔有更多协同效应。我们预计公司2018~2020年EPS分为1.26/1.42/1.60元；给予买入-A的投资评级，6个月目标价19.0元，相当于2018年15倍动态市盈率。

风险提示：原材料价格大幅上涨，外贸政策风险。