上半年钢企业绩佳，下半年仍有望维持高位

2018H1，钢铁行业供需继续好转，供给端受益于环保限产及去产能，需求端的三大投资中，制造业投资一枝独秀，需求总量获支撑，钢价保持高位，钢企维持高盈利，中报业绩继续向好，利润表继续改善，经营性现金流继续增加，带息债务及负债率下行。2018年下半年，制造业投资有望继续保持高增速，房地产建筑工程投资同比增速在7月转正，预计下半年需求总量同比扩张，且短期看，环保限产仍将持续，我们认为钢企在三、四季度盈利仍有望保持高位。中长期看，环保预期出现松动，钢铁股或现震荡。

上半年环保压力不减，产能净减少1165万吨

2018年，采暖季“2+26”城市执行高炉限产50%，根据我们测算，“2+26”城市粗钢产能3亿吨以上，全国占比大于30%。2018年5月31日至7月7日，中央环境保护督查组于实施第一批回头看，各地相继限产，两广、江苏及河北等地均受影响。同期，去产能压力不减，根据我们对新增产能及压减产能的额测算，2018年上半年粗钢产能净减少1165万吨。

行业上半年需求梳理，制造业投资一枝独秀

从固定资产投资三大部门增速看，2018年上半年制造业投资累计同比增速最强势，从前2月的4.3%上升至前6月的6.8%，大于同期固定资产投资增速，并比去年同期、去年全年增速分别高1.3个百分点、2个百分点。且2017年制造业投资的体量比房地产投资、基建投资更大，其高增速对资本形成、钢铁需求拉动更大。房地产建筑工程投资表现不佳，上半年增速-4.6%，基建投资（不含电力）增速滑落，已从2018年前2月的16.10%滑落至2018年前7月的5.7%。

板块历史回顾：低估值不是钢铁股上涨理由

2000年以来，宝钢股份PE（ttm）共有5次在10倍以下，分别是2004年10月到2006年10月，2008年8月至2009年2月，2010年8月到2011年12月，2012年8月-2013年7月，2018年5月至今。在低PE区间，宝钢股份仅2006Q1到2006Q4是股价和盈利共同上行，除2018年5月至今的阶段外的其他低PE区间均以利润下行方式结束低PE区间。

2018Q4：需求总量或扩涨，限产预期现松动

2018年7月国常会与政治局会议基调一致，均强调基建补短板，下半年基建投资增速或好于上半年。下半年需求领域，制造业投资有望继续保持高增速，地产投资的建筑工程投资在7月已由负转正，或与地产公司加快销售、加快资金回流有关，有望继续保持正增速。我们整体判断2018H2需求好于上半年，同时短期环保限产仍将维持，钢企有望维持高盈利。但值得关注的是，环保限产预期出现松动，未来环保限产或不可持续，影响钢企盈利，或加大板块震荡。

风险提示：2018年冬天环保限产执行不严，三大投资领域增速恶化等。