云铝股份(000807)

事件：10月12日，公司发布三季度业绩预告，预计单季实现归母净利润5200万元，同比下降约81.19%，前三季度合计实现归母净利润1亿元，同比下降76.39%，对应前三季度合计下降3.23亿元左右。

原材料价格上涨拖累业绩。2018年前三季度长江有色铝锭现货均价同比上涨0.76%，但氧化铝、石油焦等大宗原辅料价格与去年同期相比大幅上涨，分别上涨7.7%、17.6%，原材料成本的上升大幅拖累公司业绩。我们按照公司去年同期80万吨氧化铝、120万吨电解铝、60万吨炭素的产能进行测算，受铝价、氧化铝价及炭素价格变化的影响，电解铝环节税前利润同比减少3.2亿元；受氧化铝价格变化，氧化铝环节税前利润同比增加1.39亿元（由于80万吨氧化铝可以使用自产铝土矿，因此这里没有考虑铝土矿价格的变化）；受炭素及石油焦价格的变化，炭素环节的税前利润同比减少1.38亿元。电解铝、氧化铝、炭素三个环节税前利润总计减少3.2亿元，与公司披露的税后利润降低3.23亿元略有差异，其余部分主要为新增38万吨电解铝、60万吨氧化铝产能的利润以及烧碱等其余原辅材料价格波动带来的差异。

自备电政策密集出台，水电铝春天将至。2018年下半年起，山东、吉林、四川等省份的自备电政策密集出台，其政策示范效应将助推自备电整改在全国范围内的落地，预计随着青海、宁夏、河南等产能成本曲线末端的省份出台自备电政策，铝价将在成本支撑的作用下逐步上升，水电铝企业充分受益。

铝板块估值有待重塑。受经济悲观预期影响，当前铝价下探至14200元/吨。当前时点，电解铝行业具有供应弹性弱、成本支撑强、库存去化快等三个特点，预计后续随着国内专项债加快发行、“补短板”等中西部铁路项目加速推进，基建投资的回暖将加速电解铝库存的去化，此外自备电整改的推进也将重塑行业格局，推升铝价。我们认为当前铝板块处于绝对底部，估值将迎来重塑。

盈利预测与估值。作为水电铝企业受益于自备电整改，同时公司不断布局铝土矿，逆势扩张电解铝，我们维持“买入”评级。但由于原料成本增加，下调2018-2020年的EPS至0.08元，0.46元，0.80元，对应当前股价的PE分别为58.0倍,9.9倍,5.7倍。

风险提示:政策落地不及预期风险；宏观经济持续下滑风险。