招商蛇口(001979)

前三季度业绩 83 亿、同比+114%， 源于双玺集中结转及投资收益大增公司 18 年前三季度实现营收 337.8 亿元，同比+25.8%；归母净利润 82.8 亿元（南通长轮和招商漳州追溯调整后），同比+114.4%，超业绩预告上限 82 亿元 2.4%；每股收益 1.02 元，同比+108.2%； 毛利率和净利率分别为 41.2%和24.5%，分别同比+14.6pct 和+10.5pct； 三项费用率合计 9.5%，同比+2.6pct，其中财务费用 4.5%，同比+3.0pct， 财务费用上涨较多主要源于公司拿地扩张致融资规模扩大所致，其中长期借款和应付债券同比+29.2%、 +57.0%。 公司业绩增速大幅高于营收增速，主要源于高毛利率双玺项目集中进入结转、 资产转让和联营项目收入致投资性收益同比+75.2%、 少数股东权益占比-4.3pct。 考虑到公司三季度末预收账款 842.7 亿，较 17 年末+52.9%并创历史新高，其中双玺项目部分预收款预计在 4 季度结算， 维持公司全年业绩同比+30%的预判。

前三季度销售 1,163 亿，同比+49%， 优异布局&推盘加大确保全年销售高增公司 18 年前三季度实现签约销售金额 1,162.6 亿元，同比增长 49.0%；实现签约面积 556.4万方，同比+35.7%，销售额已完成全年 1,500亿元销售计划 77.5%；销售均价 20,893 元/平米，较 17 年提升 5.6%；公司三季度末销售规模继续高增，克尔瑞行业销售额排名 12，较 17 年提升 2 名，向目标前十稳步前行。基于公司 16 年-18 前三季度连续加仓拿地，在手可售资源丰富， 并且公司项目布局以供需关系较为紧张的一二线城市为主，同时考虑到公司多举措提升周转、4 季度推盘仍将处于较高水平，预计全年销售或将大概率超额完成。

前三季度新增土储 1,013 万方，同比+90%， 3Q 拿地积极、但 9 月渐转谨慎公司 18 年前三季度新增规划面积 1,013.1 万平米，同比+89.9%；总地价 816.1亿元，同比+29.1%，拿地金额占比销售金额达 70%，在 16-17 年分别为 114%、80%基础上， 拿地继续高速扩张并居龙头房企前列； 平均楼面地价 8,056 元/平米，较 17 年-13.0%，拿地成本持续优化； 非市场化拿地方面， 继农发集团项目、 东风地产股权收购后， 再获招商漳州土储 778 万方。 融资端， 18 年公司债利率区间仅 4.8%-5.3%，超短融利率区间仅 3.6-3.7%， 10 月 3 年期、 5 年期中票利率分别为 4.8%、 5.3%，低融资成本助力规模扩张。 总体而言，公司前 3 季度中拿地积极，但 9 月拿地额降至 11.1 亿元，拿地额占比销售额 9%，较 8 月下降 46pct，创年内新低，拿地态度转向有所谨慎。

投资建议： 业绩翻番， 销售靓丽， 维持“强推” 评级近年来公司推进“快周转+资源型”并重的策略。一方面，公司过去两年积极拿地扩张， 18 年前三季度拿地规模继续高增，充分展现出公司快周转的转型以及对于规模的追求。另一方面，在土地资源供给侧改革背景之下，公司具备存量优质资源重估+增量优质资源获取优势，对于前者，前海、太子湾和蛇口的逐步转性，进行资源重估提升公司估值；对于后者：公司通过存量转型、集团注入、产业新城模式、邮轮母港再开发等渠道，资源获取优势明显。此外，预计粤港澳大湾区发展规划出台在即，而这利好于作为大湾区的核心标的公司的资产价值的再获提升。我们维持公司 18-20 年盈利预测， 预计每股收益 2.02、2.54 和 3.11 元，目前现价对应 18PE为 8.9 倍，维持目标价 28.00 元，维持“强推” 评级。

风险提示： 房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧