山西焦化(600740)

事件： 2018 年 10 月 22 日，公司发布三季报，报告期内创造属于母公司所有者的净利润为 12.87 亿元，较上年同期增 2376.51%；营业收入为 52.03 亿元，较上年同期增 26.08%；基本每股收益为 1.064 元，较上年同期增 1467.01%。点评

三季报业绩持续改善： 测算三季度公司实现归母净利润 4.64 亿元，环比下降 3.33%，同比增长 1346.21%。 其中投资净收益为 3.2 亿元（大多由中煤华晋贡献），环比下降 28.41%。

三季度受环保限产影响，焦炭量减价升： 三季度公司焦炭产量为 72.2万吨，环比下降 14.14%，同比下降 4.73%。 但同样由于限产导致供给收缩，焦炭价格上涨，三季度公司焦炭平均售价为 1839.22 元/吨，环比升高 16.07%，同比提高 21.57%。

环保限产影响化产品产量，但价格同业走高： 据公司公告，自 9 月初至 11 月中旬，焦化厂、化产品回收厂、甲醇厂降低负荷运行，苯精制厂正常生产，焦油加工厂、炭黑厂短期停车维护保养。 在此背景下，除纯苯产量同比下降 3.01%以外， 沥青、 工业萘、甲醇以及炭黑产量降幅均在 10%以上，但相对的是价格同比大幅上涨，工业萘、甲醇、炭黑、苯以及沥青价格同比涨幅分别为 61.43%、 26.46%、16.76%、 14.83%以及-6.25%。

成本端价格增速相对较慢： 据公告， 由于三季度焦化产品产量受限，焦煤采购量也相应减少，三季度公司采购焦煤 80.46 万吨，环比下降32.65%，同比降低 2.97%。平均采购价为 1202.94 万吨，同比升高 12.31%。

公司四季度焦炭产量或受限，但整体影响不大： 进入供暖期后，焦化行业限产幅度预计将加大。据 Mysteel 数据，根据《临汾市 2018-2019年采暖季工业企业和建筑施工工地差异化错峰生产方案（征求意见稿）》，在 11 月 15 日至次年 3 月 15 日期间，临汾市如若采暖季严格执行限产预计影响日产量 0.52 万吨，整个采暖季预计影响焦炭供应量 60万吨左右。 公司位于临汾市洪洞县内，预计也将受到限产的影响，四季度焦炭产量或将继续下滑。 但同样因此焦化产品的价格也将保持高位，以价补量， 对公司持续盈利的影响不大，同时炼焦煤价格保持稳中有升的局面，中煤华晋还可持续贡献可观投资收益。

投资建议： 预计 2018-2020 年公司归母净利为 15.06/17.93/19.15亿元（ 2017 年全年以及 2018 年前 2 月的业绩补偿计入资本公积），对应 EPS 分别为 1.05/1.25/1.34 元/股。考虑煤炭板块整体景气回升，且公司目前估值处于低位，给予“买入-A”评级， 6 个月目标价 11.55元，对应 11 倍 PE。

风险提示： 焦炭价格大幅下跌，焦煤价格上涨不及预期，市场对投资收益的认可低于预期。