飞科电器(603868)

公司三季报业绩增速略低于预期。 飞科 2018 年前三季度实现营业收入 28.19 亿元，同比增长 5.85%，归属于上市公司股东净利润 6.21 亿元，同比增长 3.47%，扣非归母净利润 5.72亿元，同比增长 1.78%，对应每股收益 1.42 元/股，略低于此前三季报业绩预期。其中第三季度实现营业收入 10.03 亿元，同比增长 6.66%，归母净利润 2.22 亿元，同比增长 0.74%。

飞科+博锐双品牌初见成效、全年收入增速预计 8%。1）公司单三季度收入增速 6.66%，环比有所放缓但好于上半年平均水平，主要是 Q2 缺货补库存增速较高。分渠道来看，公司Q3 电商渠道增速预计 15%左右，线下渠道跟去年同期持平。分量价来看，预计销量贡献占主导因素，博锐子品牌维持高速增长（2018H1 增长 84%），拉低均价提升幅度。从中怡康数据来看，飞科和博锐剃须刀线上市占率分别为 51.5%和 4.4%，双品牌运营初步见效。2）公司前三季度预收款同比下降 41.2%，但环比上升 20.88%边际有所改善，主要是上半年批发商渠道调整影响（从 2017 年底 682 家削减至中报的 669 家）。考虑到电商红利衰减、线上增速相比去年同期大幅放缓，预计全年收入增速在 8%左右。

全年净利润预计增长 5%。1）公司前三季度毛利率 39.6%，基本保持平稳。期间费用率小幅上升 1.15 个 pcts，主要是销售费用率提高 1.04 个 pcts，世界杯期间重启 CCTV5 硬广投放。综合带来公司净利率同比小幅下降 0.53 个 pct 至 22.0%，全年净利润预计增长 5%。2）现金流方面，货币资金环比下降 50%主要是现金分红增加，应收账款占收入比重 15.61%，高出往年 6%-10%较多，主要是增加对经销商信用额度支持。公司通过调整部分供应商结算方式，实现应付票据及账款同比增长 26.61%至 6.11 亿元。存货同比增长 31.6%，主要是双十一备货增加。综合导致经营性现金流同比下滑 53%至 2.87 亿元。

丽水基地扩大自产规模、主动应对缺货危机。报告期内公告拟投资 15.2 亿元建设飞科电器丽景园产业基地项目，项目分二期建设，其中一期计划投资 7.3 亿元，建设周期 1.5 年，达成后将形成年产 2250 万件小家电产品的产能，预计一期项目年销售收入约 10 亿元，净利润 1.5 亿元；二期具体计划将根据一期进展确定。我们认为公司上半年经历劳动力短缺带来的缺货危机后，有意识增加核心品类的自产规模，提升自动化水平，主动应对人口红利衰减。此外，自主生产基地为将来新品上市储备产能、支撑海外业务发力值得期待。

盈利预测与投资评级。我们下调公司 2018-2020 年净利润预测分别为 8.74 亿元、9.91 亿元和 11.48 亿元（前值为 9.3 亿元、 10.55 亿元和 11.98 亿元），对应每股收益分别为 2.01元、2.28 元和 2.63 元，对应动态市盈率 21 倍、19 倍和 16 倍，维持“增持”评级。