苏泊尔(002032)

事项：

公司2018年前三季度实现营业收入133.94亿元，同比增长24.71%，归属于上市公司股东净利润11.04亿元，同比增长21.81%。其中，单三季度公司收入45.44亿元，同比增长23.63%，实现归母净利润3.65亿元，同比增长20.24%。公司预计2018年归母净利润同比增长0%~30%至13.3~17.2亿元。

评论：

内销增长势头良好，出口环比改善明显。公司收入持续保持稳定增长，18Q3同比+23.63%。内销业务：三季度整体延续上半年良好增长态势。分品类来看，炊具和厨房小家电保持在20%左右稳定快速增长，产品技术革新以及更新迭代带来明显的量价齐升；厨电大卫、环境生活电器和厨房工具三大新品扩张顺利，预计同比增速超过50%。出口业务：三季度环比改善明显，同比增长预计超过10%，较上半年7.29%加速明显，主要受益于原有OEM产品恢复增长以及大股东SEB并购WMF后的订单转移。四季度有望保持此改善趋势，全年20%的同比增长目标可期。

毛利率稳步提升，费用率增加致净利率微降。公司18Q3毛利率同比提升0.60pct至29.24%，主要受益于：1、内销业务收入占比的提升，内销的毛利率（18H1：33.97%）远高于出口（17.17%），随着三季度内销增速持续超过出口业务，整体毛利率有所提升；2、高毛利新品贡献，厨电大卫、环境生活电器和厨房工具三大新品在所有品类当中收入增速最快，且新品毛利率预计高于原有品类5-10%，未来随着品类扩张整体毛利率有望保持稳步提升态势。公司18Q3销售费用率、管理（含研发）费用率和财务费用率分别+0.59、+0.64、-0.09pct，因此，公司净利率同比下滑0.33pct至8.02%。

经销商信用额度有所放宽，长期公司稳健经营。截止三季度末，公司预收账款为4.08亿元，同比下降41.13%，环比下降14.20%。同时公司单三季度经营性现金流量净额为0.96亿元，同比下降63.53%。我们预计主要原因系经销商信用额度有所放宽：应收账款+应收票据18Q3环比增长31.30%，另外反应短期渠道进货积极性相对比较谨慎。长期来看，公司经营状况优异，生活家电龙头地位稳固。公司近日公告，拟投资建设厨卫电器研发制造基地，厨卫电器品类的销售收入有望保持高速增长，未来规模效应亦望持续显现。另外，公司于2018年4月公告，拟投资建设高端炊具生产基地，福腾宝子公司将主要负责旗下三大高端品牌WMF、LAGOSTINA和KRUPS运作，预计未来将更有效整合现有渠道，提高运营效率，布局高端市场。

投资建议：我们预计公司18/19/20年归母净利润分别为16.16/19.36/23.21亿元，对应PE分别为25/21/18倍。苏泊尔以炊具起家，实现了品类以及品牌的持续扩张，目前已成为生活家电龙头企业。考虑到公司经营稳健，品牌地位稳固，新品开拓顺利，未来料将借助集团优势引入WMF等品牌布局高端市场，首次覆盖给予“强推”评级。

风险提示：终端需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。