永辉超市(601933)

事件：10月24日公司公告，公司、百佳（中国）和腾讯在中国签署投资协议，各方拟按协议约定于中国境内设立一家中外合资经营企业，并将永辉超市持有的100%广东永辉、100%深圳永辉股权以及百佳中国持有的96.67%广州百佳股权置入合资公司。永辉、百佳（中国）、腾讯分别出资占比50%、40%、10%，其中永辉资产作价对应2017年0.4倍PS；百佳中国资产作价对应2017年0.2倍PS。董事会席位各3/2/1名，其中董事长由永辉委派，且旗下店铺均使用“百佳永辉”品牌。

拟与百佳、腾讯签署投资协议，携手开拓广东市场。广州百佳旗下共57家门店，分别于江门1家、佛山6家、深圳15家、中山3家、广州25家、珠海3家、东莞4家，17年收入24.6亿元，净利411万，18H1收入14.8亿元、净利412万元；截止2017年底，永辉于广东共计17家云超门店（12家绿标、5家红标）、15家会员店、6家超级物种，广东、深圳永辉2017年营收9.6亿元、5.2亿元，净利润2094万元、903万元，2018H1营收6.7亿元、3.2亿元，净利润1108万元、128.6万元。一方面，此次收购后，合资公司将对永辉超市及百佳中国于中国广东省内超级市场业务进行整合，发挥协同效应，携手开拓广东市场；另一方面，计算广州百佳2017年净利率仅0.16%，预计为主要受中后台成本及低运营效率拖累，参考红旗、中百，合作后若永辉以全国高成长超市龙头之实力，推进生鲜供应链输出，以及中台系统对接，有望最终助其实现规模、效率双双增长。

区域整合再下一子，赋能同业助力二次腾飞。公司以生鲜差异化定位为始，20余载精耕供应链，已成超市第四龙头；在行业外资退化、内资分化、双线融合发展趋势之下，携强生鲜壁垒及当前线下最高效供应链管理，既具机遇，亦有挑战。受益于物流及现金流支撑的外延展店增速、规模效应及供应链优化带来的毛利率改善、人员管控及租金剩者红利带来的费用优化，云超板块已进入上升通道。公司顺势而为，走向创新孵化新阶段，设云创云商云金三大创新板块，又推进智慧中台建设，联合同业整合赋能，向平台化衍进；若降本增效完成，公司可进一步锁定毛利率，应对阿里等巨头对超市企业的定价、成本、效率威胁，成就规模、盈利能力双双逆势增长。

投资建议：以生鲜差异化定位为始，20余载精耕供应链，已成超市第四龙头；在行业外资退化、内资分化、双线融合发展趋势之下，携强生鲜壁垒及当前线下最高效供应链管理，既具机遇，亦有挑战。云超板块进入加速内生通道后，公司顺势而行，力促孵化迭代，并向平台化方向衍进；待科技赋能同业整合降本增效，或充分受益于行业集中度提升，成就规模、盈利能力双双逆势增长。预计2018、2019年EPS为0.16元/股、0.26元/股，维持“买入-A”评级，6个月目标价10元。

风险提示：行业竞争加剧；门店拓展不及预期；优势区域同店增速下滑；行业竞争加剧；创新业务培育不及预期。