报告起因

9月底以来PX十分强势，PTA盈利被显著压缩，且市场担心贸易战和地产汽车数据下滑导致未来需求恶化，因此相关个股亦表现不佳。但就我们判断，从全产业链视角看，PTA+涤纶当下已是至暗时刻，未来盈利中枢会不断提升，甚至有望大幅超越今年。具体逻辑如下：

19年PTA+长丝盈利有望大幅超预期：本轮PTA下跌后，上游PX吨盈利仍超过2000元，而PTA+长丝吨盈利仅约700元，产业链利润分配非常失衡。但明年全产业链供给格局是PX海量扩产、涤纶小幅扩产，PTA没有扩产，PX盈利预计将大幅下滑，甚至亏损。而下游涤纶竞争格局显著优于织造，PTA供需又最为紧张，因此PTA+长丝应该有能力锁住大部分PX跌价释放出的利润。以过去两年全产业链合理利润1000元/吨测算，明年相比二季度盈利高点还有30%的上行空间，盈利改善有望大幅超市场预期。

需求放缓对全产业链盈利影响有限：市场对需求端的担心主要来自三点。一是下游纺服补库结束，但就我们分析，17年至今的涤纶高增长除下游补库外，还有替代性需求，未来只要价格不出现大幅上涨这部分增速基本可以维持。二是中美贸易战影响纺服外需，但贸易战带来的是需求转移而非消灭，涤纶产业壁垒又很高，全产业链投资额动辄百亿，后发国家也没有能力承建。即使未来我国纺服产业转移至海外，也仍然可以通过出口布匹的形式输出涤纶，对需求影响有限。三是地产汽车数据下滑拖累内需，我们认为这是最有可能兑现的需求放缓。但好在长丝已经形成了寡头秩序，届时就要考验龙头间能否控制住新增产能来维持合意利润了。而即使涤纶维持扩产，PTA也仍然是零增长，长丝利润有望转移至PTA环节，一体化企业的盈利能力仍然有望保持在较高水平。

投资建议

综上，我们在目前时点最为看好兼具涤纶和PTA的高弹性标的，推荐桐昆股份和恒逸石化。同时建议关注荣盛石化、恒力股份和新凤鸣，其盈利将取决于明年化纤利润在涤纶和PTA之间如何分配，但整体也会受益。

风险提示

油价波动风险；需求下滑风险。