首旅酒店(600258)

18Q3 扣非业绩低于预期，行业景气度向下

公司发布 18 年三季报： 1-9 月公司营收 63.69 亿元/+0.90%；归母净利润8.01 亿元/+45.62%；扣非归母净利润 6.64 亿元/+21.89%。18Q3 营收 23.66亿元/+1.84%，环比小幅提升；归母净利润 4.61 亿元/+49.03%；剔除三季度出售燕京饭店 20%股权产生 1.26 亿投资收益等非经常性损益，扣非归母净利润 3.48 亿元/+13.8%，低于我们之前预期（ 35%），主要由于 Q3 行业景气下滑、公司直营门店净增加（开店加速，关店放缓）拖累利润率提升幅度。考虑 Q3 非经常损益影响及扣非业绩不达预期，上调 18 年并下调 19-20年盈利预测， 18-20 年 EPS 为 0.90/1.06/1.22 元，下调至“增持”评级。

RevPAR 增速环比放缓，经济型表现好于中高端

18Q3 如家酒店 OCC/ADR/RevPAR 同比增速-2.3 pct/6.9%/4.1%， 同店增长-2.0pct/4.6%/2.4%，环比有所下降。 OCC 增速降幅环比收窄，主要与Q2 门店停业改造基本完成有关；由于 17Q3 高基数、三季度宏观经济走弱、消费需求降速等因素， ADR 增速开始放缓，带动 RevPAR 增速环比降低。中高端酒店 OCC/ADR/RevPAR 同比增长-2.7 pct/-1.5%/-4.6%，弱于经济型酒店（ -2pct/3.0%/1.7%）。中高端同店增长-1.6pct/3.2%/1.4%，同样不及经济型酒店（ -2.0pct/4.7%/2.4%）。我们认为主要由于去年高基数效应、中高端开店扩张相对较快、经济型改造升级提价效应等。

利润率继续小幅提升，全年开店目标有望顺利完成

轻资产加盟扩张战略下， 与直营店相关的销售/管理费用率分别下降0.26/0.38pct，受益于净偿还如家项目贷款增加，财务费用率同比下降0.79pct，合计期间费用率下降 1.43pct，环比降幅收窄（ Q2 下降 2.42pct）。由于 Q3 直营店（新开 19 家，净增 1 家）环比 Q2（新开 14 家，净增-6家）拓展力度增强， Q3 公司扣非净利润率 14.7%/+1.53pct，提升幅度环比下降（ Q2 +2.73pct），导致业绩增速放缓。 18Q3 公司新开门店 156 家（ Q2 135 家），加盟店 137 家， 中高端酒店 46 家， 占比分别提升至 75.6%和 15.8%。 1-9 月累计开店 375 家， Q4 开店 75 家即可完成全年开店目标。

酒店行业景气承压，龙头依靠品牌输出保障业绩增长

当前行业景气处于下行阶段，公司将凭借快速加盟扩张、发力中端持续提升盈利能力，业绩有望抵御周期保持成长。考虑 Q3 非经常损益影响及扣非业绩不达预期，上调 18 年盈利并下调 19-20 年盈利预测， 18-20 年 EPS为 0.90/1.06/1.22 元 （前值 0.89/1.15/1.43 元），对应 PE 16.96/14.44/12.52倍。 根据彭博与 Wind 一致预期， 美股华住、格林酒店 18 年 PE 均值 18.80倍， A 股锦江股份 14.98 倍， 盈利能力较强的龙头酒店享受一定估值溢价。给予公司 19 年目标 PE 18-20 倍，下调目标价为 19.08-21.20 元， 下调至“增持”评级。

风险提示： 需求不达预期风险； 企业经营风险； 资源整合不达预期风险。