古井贡酒(000596)

投资要点：

事件： 古井贡酒发布 2018 年三季报， 2018Q1-Q3 公司实现营业收入 67.62 亿元，同比增长26.54%；实现归属上市公司净利润 12.56 亿元，同比增长 57.46%；实现归属上市公司扣非净利润 12.2 亿元，同比增长 67.23%。其中 2018Q3 公司实现营业收入 19.79 亿元，同比增长 18.25%；实现归属上市公司净利润 3.63 亿元，同比增长 46.14%；实现归属上市公司扣非净利润 3.47 亿元，同比增长 41.53%。

投资评级与估值： 公司前三季度业绩增速符合预期， 我们维持 2018 年的 EPS 预测为 3.28元，小幅下调 2019-20 年的 EPS 分别至 3.97/4.66 元（ 4.15/5.1 元），分别同比增长约 44%、21%、 18%。目前股价对应 2018-19 年 PE 为 17、 14 倍，维持买入评级。 公司三季度收入同比增速放缓，但今年来省内市占率和结构升级效果明显，利润增长仍显著快于收入，长期看，古井在安徽省内的相对优势依然突出，主要在于： 1、安徽省唯一的老八大名酒，品牌底蕴深厚，渠道运作能力强； 2、受益省内消费升级， 150 元以上价格带快速增长； 3、省内市占率提升，格局优化。

回款表现优于收入确认， 现金流表现亮眼： 2018Q3 古井单季度的收入增速为 18.25%，相较于上半年环比有所下降。但结合资产负债表和现金流量表的表现，实际回款情况更佳： 1）报告期末公司的预收账款达到 11.14 亿元，环比和同比分别增加 3.1 亿和 4.9 亿元，创历史同期新高； 2）公司现金流情况同样表现优秀， 2018Q3 单季度的销售商品、提供劳务收入到的现金流入达到 30.66 亿元，同比增长 63.26%。 2018Q3 达到的经营活动情况产生的现金流净额为 18.69 亿元，同比增长超 150%。

产品结构优化推动毛利率提升，利润持续高增： 2018Q3 扣非净利率达到 17.54%，同比提高 2.88%。盈利能力的改善主要得益于： 1）产品结构升级推动毛利率提升： 2018Q3 的整体毛利率为 77.28%，同比提高 1.36%，古 8 及以上价格带的产品放量优化产品结构，是毛利率提升的主要原因， 2018H1 古 8 预计实现翻倍以上的增速，趋势在前三季度得到持续。 2）销售费用使用效率继续提升： 2018Q3 销售费用率为 33.11%，同比下降 0.82%。主要得益于公司加大费用的使用效率和使用真实性考核，提高费用的使用效率。但是 2018Q3 的管理费用率达到 8.24%（还原加上研发费用）和财务费用率达到 0.19%，分别同比提升 0.98%和0.47%，因此 2018Q3 公司整体费用率为 41.54%，同比小幅提升 0.63%。

股价上涨的催化剂： 竞争格局改善超预期，省内消费升级速度超预期

核心假设风险： 省内外中低档白酒竞争加剧