今世缘(603369)

2018 前三季度营业收入同比增长 32.01%；归母净利率同比增长 32.19%

2018 年前三季度今世缘实现营业收入 31.59 亿元，同比增加 32.01%；实现归母净利润 10.29 亿元，同比增加 32.19%；基本每股收益 0.82 元，营业绩符合预期。 单三季度， 公司实现营业收入 8.00 亿元，同比增长 35.49%；归母净利润为 1.73 亿元，同比增长 35.45%，业绩较上半年有所提速。我们认为，公司在省内市场的销售稳扎稳打，带动了产品力的提升，也助推业绩的提速。我们上调 2018-2020 年 EPS 分别为 0.92 元、1.18 元和 1.49元，维持“买入”评级。

特 A+产品收入继续高速增长，毛利率同比有所提升

公司重新定位国缘系列为“中国高端中度白酒”创领者，公司也于 8 月 19日推出国缘水晶 V 系列，使得国缘品牌在全国化、高端化战略实施上更进一步。前三季度，以国缘对开、四开为代表的特 A+类产品营业收入 15.61亿元，同比增长 46.61%；以国缘柔雅、单开等为代表的特 A 类产品营业收入 10.79 亿元，同比增长 27.73%；出厂指导价 20 元以下的产品同比增速均出现不同程度的下滑。前三季度，公司毛利率水平达到 72.66%，较上年同期提升了 1.51 个百分点。

预收账款同比增长 79.36%，销售费用率同比下降

前三季度，由于在中秋节销售旺季持续发力，公司预收账款为 5.98 亿元，较上半年增加 3.61 亿元，较上年同期增长 79.36%。伴随销售收入增长以及公司销售渠道建设投入加大， 2018 年前三季度，公司销售费用为 4.56 亿元，同比增长 27.49%，销售费用率为 14.43%，较上年同期下降 0.53 个百分点；由于经销商采用银行承兑汇票结算较多及赊销增加所致，公司应收票据及应收账款为 0.88 亿元，同比增长 87.28%。

淮安地区收入占比仍居首位，南京地区收入持续高速增长

2018 年前三季度，公司大本营淮安地区收入占比仍然位居首位，营业收入 7.13亿元，同比增长 12.98%，占公司总收入的 23.91%；南京地区持续高速增长，营业收入 6.63 亿元，同比增长 62.41%，收入占比提升至 22.28%。 省外实现营业收入 1.64 亿元，同比增长 31.8%。从经销商规模来看，截至 2018 年前三季度，省内经销商数量为 310 家，报告期内增加 45 家，减少 32 家；省外经销商数量为 290 家，报告期内增加 72 家，减少 46 家。

公司提价彰显信心，维持“买入”评级

我们认为，公司宣布 10 月 1 日起提高核心产品出厂价和终端价，彰显对市场需求的信心，也为实现三年翻番目标注入强心针。我们上调 2018-2020 年营业收入为 37.6 亿、 47.6 亿和 58.9 亿（原值为 37.1 亿、 46.7 亿和 57.6 亿），公司归母净利润分别为 11.6 亿、14.8 亿和 18.6 亿（原值为 11.3 亿、14.5 亿和 18.5 亿） ，EPS 分别为 0.92 元、1.18 元和 1.49 元。同业可比公司 2018年 PE 平均为 18.3 倍， 由于公司业绩提速， 给予公司 2018 年 20-22 倍的 PE估值，目标价为 18.40-20.24 元（原值为 25.20~27.00） ，维持“买入”评级。

风险提示：经营业绩低于目标，宏观经济表现不佳，省内竞争压力加剧。