本期投资提示：

上市券商三季报营收/净利润同比-12%/-33%，基本符合预期（原预期营收-14%/净利润-32%）。5 家券商净利润个位数下滑，中信证券净利润 73 亿元稳居行业第一，同比-7.7%；3 家券商营收正增长，国泰君安营收 168 亿元，同比+1.0%。

信用业务：利息净收入下滑受利息支出增多影响（三季报-32%），龙头券商股票质押规模压降明显，减值损失计提力度明显增大。3Q18 市场股票质押未解押市值 4.9 万亿元，较1Q18 下降 19%，上市券商买入返售金融资产单季压降 1183 亿/降幅 14%，中信证券/国泰君安/海通证券压降最多，分别为 231 亿/155 亿/149 亿，降幅 29%/21%/15%；上市券商资产减值损失 72 亿元，同比多增 40 亿元，中信证券同比多计提 9.9 亿信用减值损失，信用减值损失比净利润为 16.8%，同比提升 14 pct。

自营业务：股市调整自营收入承压（三季报-21%），龙头券商收入增速与投资收益率表现优于同业。9 月末上证综指/中证全债较上年末-14.7%/+5.8%，股指下行下权益类投资业绩承压较重，上市券商普遍加大固定收益类投资配置，计算得到上市券商年化自营收益率约2.98%；中信证券/国泰君安自营收入增速-0.5%/-3.2%，收益率 3.43%/3.78%。

经纪业务：成交低迷拖累经纪业务收入增速由正转负（三季报-17.0%） ，机构客户占比高的券商经纪业务收入增速更优。9M18 股基交易额同比-14%，上市券商经纪业务收入同比-17%；6 家经纪业务收入个位数下滑，其中，中信证券、东方证券等机构客户代理买卖证券款占比超过 50%，经纪业务收入增速分别为-6.7%、-7.1%，显著优于行业。

投行业务： 股权融资放缓拖累投行业绩 （三季报-30%），股权承销集中度大幅提升。 9M18，IPO 规模 1195 亿，同比-29%，CR3 51%，较上年提升 27 pct；再融资规模 6332 亿，同比-7%，CR3 40%，较上年提升 8 pct；债券承销同比+18%，ABS7681 亿/公司债 8375亿，同比+36%/+27%；中信证券/中信建投/海通证券投行收入排前 3，且降幅好于行业。

资管业务：唯一仍保持正增长的业务条线（三季报+5.5%） ，主动管理能力差距拉大业绩分化。2Q18 券商资管 15.3 万亿元，较高点-3.5 万亿元；中信证券/广发证券/东方证券资管收入排前 3，同比+6.0%/+1.2%/+89%，其中东证资管主动管理规模占比最高为 98%。预计大券商的基金子公司业绩保持强劲，进一步带动母公司业绩分化。

投资建议：估值层面，当前板块 PB 估值 1.2 倍，大券商在 0.9-1.4 倍之间，仍处于历史底部区域，短期仍可关注股票质押风险缓释下的板块估值修复。综合考虑基本面优异与业绩Alpha，首推中信证券，其他推荐广发证券、国泰君安。当前，前三季度一二级市场疲软背景下，上市券商营收-12%/净利润-33%，而中信证券剔除大宗商品贸易收入影响后主营业务仍保持正增长，净利润下滑 7.7%，主因公司计提信用减值十分保守，且买入返售金融资产规模压降最多反映主动规避风险，而未来减值转回亦能提供一定业绩弹性；未来，无中信证券以多层次资本市场体系作为基础，则证券公司做市交易和产品创设业务将快速成长，龙头券商凭借资金、定价、风控和客户资源等方面的领先优势，将率先通过提高杠杆倍数来提升 ROE 水平。具体而言，龙头券商业绩 Alpha 长期有支撑，基于：1）场外期权一级交易商稀缺，增强业务排他性，综合考虑资金实力、风控能力和先发优势，中信证券、中金公司最为受益； 2）未来商业银行结构性存款由假做真，为龙头券商带来场外期权业务增量；3）企业 ABS 业务前景广阔，龙头券商企业客户基础且更具备创设及承销 ABS 能力。