万达电影(002739)

院线龙头地位稳固，渠道持续下沉。 万达院线市占率长期保持在 14%上下，连续九年位居国内首位。 行业层面，随着票房增速抬升和银幕数增速放缓共同作用，银幕票房降幅收窄， 19 年或迎毛利率提升拐点；同时中小影院加速出清，头部院线自建影院持续增长，行业集中度或现提升；公司层面，继续巩固二线城市优势，快攻四线及以下市场，同时积极打造特殊影厅带来的差异化观影体验，随着国产片内容的不断起势，优质内容将带动公司票房分账收入的快速增长。

非票收入占比持续提升， 提高公司整体毛利率。 广告方面，公司贴片广告具备场均人次+高放映技术优势，阵地广告受益于庞大的人流量及宽敞的侯影空间，营销价值领先同业；卖品方面，观影人次带动消费， 17年与 COSTA 签署合作协议，在多省万达影城全面开展咖啡业务布局；衍生品方面，收购时光网提供 O2O 销售渠道，同时实现开放性全平台多屏互动直播，提高电影营销壁垒。非票收入快速增长成为公司业绩重要驱动。

收购万达影视：形成产业闭环，建设泛娱乐化平台。 万达影视主营电影、电视剧的投资、制作和发行，以及网络游戏发行和运营业务，交易完成后，上市公司既有的庞大院线终端和会员体系的显著优势，将与万达影视所积累的 IP 资源和集电视剧、电影、游戏于一体的业务资源形成良性互动关系，助力于公司持续地建设泛娱乐化平台。万达影视参与投资制作的影片规模不断加大，一方面，分账票房持续为公司业绩提供直接的增长动力，另一方面，投资影片有助于公司储备优质 IP，为影剧联动、影游联动、版权经营模式多样化提供可能。

盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2018-2020 年营业收入分别为144.1、 168.5、 197.7 亿，预计公司归母净利润 15.65、 18.57、 21.84 亿，对应 EPS 为 0.89、 1.05、 1.24 元， 对应 PE 分别为 25,21,18X。假设并购成功但不考虑配套融资的情况下， 2018-2020 年备考归母净利润约为 24.2、 28.9、 34.1 亿，对应 2018-2020 年备考 PE 为 19、 16、 14X。 我们选取了同属于院线板块的中国电影、横店影视、上海电影以及 A 股渠道稀缺标的芒果超媒作为估值比较，结合万达院线在行业内及公司质地，维持“买入”评级。

风险提示： 票房收入增速不及预期的风险；非票收入增速不及预期的风险；商誉减值风险。