洽洽食品(002557)

公司自 2015-2018 年以来，有两次重大变革， 期间公司不但市场化推出高速成长的“蓝袋”精品，也更进一步明晰了品牌和品类战略， 2018 年 9 月公司在全球战略伙伴峰会上公开未来五年“瓜子+坚果”百亿战略。 公司 2014 年底开始推行事业部制改革， 明晰了四大产品事业部+销售事业部架构， 其中销售事业部考核更侧重销售规模， 辅以内部 PK 机制， 挖潜效果直接， 2015 年-2016 年上半年公司营收和利润增长表现均属于 2013 年之后的较好水平； 2016 年下半年-2017年前三季度， 产品/品类不够聚焦弊端显现， 传统瓜子调整致整体增长停滞。（ 1）事业部制造就蓝袋。 事业部制+推行 BU 背景下， 瓜子升级产品“蓝袋” 成为爆款产品， 2017 年含税销售已经达到 5.3 亿元， 同比增长一倍以上。（ 2） 涉足电商，明确坚果方向。2014 年公司设立电商子公司，同年 11 月推出坚果产品“撞果仁”，撞果仁创新力度大，互联网思维特征突出。 坚果品类的快速成长，以及公司的持续尝试， 最终使得坚果定位成为公司业务主干，公司未来愿景坚果 40 亿元体量。

“机制改革+产品创新” 共振是公司走出估值洼地的关键。 新品增长折射管理改善，架构、考核、人事变革等激发经营活力。 公司 2015 年以来，持续内部调整， 机制更加灵活。架构上进行事业部改制，划小经营单元并以 BU 为单位进行目标制定、执行与考核；考核上提高新品研发和推广奖励，拉开档次，并推行阿米巴机制进行绩效 PK；人员上通过绩效 PK 已有一批优秀年轻干部脱颖而出。经过 2 年改革，整体组织透明度、人员绩效、企业整体效率均有提升。 改制后公司产品创新速度显著加快，蓝袋即是很好的例证， 从区域市场销售人员发现新品类、迅速反馈回总部、针对性研发并推出新品、上线推广并取得成功，体现了内部反馈、沟通、研发、推广等多方面效率提升。公司线下渠道优势显著，目前新品放量主要由线下渠道贡献。 估值有望走出洼地。 洽洽食品上市以来，其估值（ 按当年实际年报 eps 计算） 水平是非酒类食品平均估值的 75%左右， 一般情况下其估值运行在 25 倍以下， 18x-22x 比较常见， 今年 9 月底发布升级战略以来平均估值（ 按 2018 年 WIND 一致预期） 已经达到 23x-24x。 我们认为短期是业绩好于预期以及品牌战略升级的肯定， 中期继续依靠销售成长的兑现。

投资建议：给予买入-A 投资评级，我们预测 2018-2019 年每股收益分别为 0.82元、 1.01 元， 6 个月目标价为 22.50 元，相当于 2019 年 1.0 倍 pe/g。

风险提示： 提价红利不达预期、 坚果类竞争加剧销售成长和毛利率提升不及预期